Bonjour, nous sommes le 30/03/2020 et il est 08 h 07.





Epigraphe

 

 

« L’intérêt est comme  le  niveau  de la mer, s’il hausse il submerge et s’il baisse, il permet de découvrir de nouvelles occasions »

                                    

DAVID   RICARDO

 

 

 

In memoriam

A notre regretté père  Jean Leonard Muntwani.

Tu aurais dû être là le jour de  la défense de ton fils qui aujourd’hui fini dans une formation comme la tienne, la tragédie de la vie t’a emporté tôt. Mais Nous t’avons connu comme un père d’amour et de bonté, et nous ne t’oublierons jamais, tu restes gravé dans nos cœurs.

 

 

 

 

 

DEDICACE

-Au très haut, créateur des cieux et de la terre, de l’univers visible et invisible, qui est source de toute vie, qui a la force et la puissance, qui donne l’existence et l’accroissement aux autres forces.

-A ma famille

 

 

                                                                                                                                           L’auteur

 

 

REMERCIEMENTS

Ce travail est une modeste contribution et réflexion scientifique qui vient mettre fin à notre cycle de licence en Sciences économiques et de gestion. Aussi nous tenons fermement à témoigner notre gratitude à toutes les personnes qui l’ont rendu possible.

De prime à bord, nous exprimons notre sincère reconnaissance à Madame le professeur BAENDE BOFOTA Youyou qui, nonobstant ses multiples occupations et sans moindre réticence, a bien accepté de nous encadrer  avec compétence.

Nos remerciements s’adressent également au chef des travaux TALLYS T ALEBUYI pour sa disponibilité, ses remarques et conseils, sans lesquels ce travail ne pouvait être réalisé aux normes scientifiques.

                 Que ma mère : NKEMBI NTOMONO Béatrice trouve dans ces lignes ma profonde reconnaissance.

Un clin d’œil à mes frères et sœur : Doréa Muntwani, Charis Muntwani, Luc Muntwani, Timothée Muntwani, et Gabrielle Muntwani. Votre amour et vos sacrifices m’ont été très indispensables pour soutenir cette œuvre et pour l’unité du toit paternel et pour en fin avoir fait de nos études sa première préoccupation.

A mes cousins : Guecha Ntomono, partisant de la comminauté libregoise, Lusameso Zeferino, et Chadrack Lusameso.

             A mes oncles paternels : Muntwani Pierrard, Louis pascal Ngaindambu.

             A Mes tantes : Makiese Marie-Josée, Chantale LUSAKUMUNU

              A tous mes ami (e)s : Lydie Kinkela, Christelle BASUE, Nelly KALUNGA ISSA, Gratien Mwadi Kapita, Trésor BONDONGA, Joseph Djemo, yves MOWENGO, BAKAMBANA Richie, Paty BOKOKO, Dénis KWINGA.

Nous pensons également à tous ceux qui, de près ou de loin, nous ont soutenus d’une façon ou d’une autre.                                

                                                                                    L’auteur

RESUME

Une question légitime que l’on pourrait se poser lorsque l’on étudie les effets réels de la politique monétaire, est celle de savoir quel est l’instrument manié délibérément par l’autorité monétaire ainsi que sa positivité sur la sphère réelle de l’économie?

Cette question revêt une importance particulière lorsque l’on veut mettre en place un modèle économique structurel qui servirait de base pour une discussion sur les modifications à apporter aux structures et règles de politique monétaire.

Le taux d’intérêt est un pilier aux modifications des comportements des agents économiques, de ce fait nous avons adopté pour une vision de la transmission monétaire par le canal du taux d’intérêt.

Dans un premier temps nous allons tester une fonction de réaction de l’autorité monétaire (Banque Centrale du Congo), en montrant le niveau de pertinence du canal keynésien en RDC. Nous utilisons le taux d’intérêt des prêts à court terme comme une variable instrumentale de politique monétaire. Finalement, nous développons une représentation VAR qui inclue, outre l’instrument de politique monétaire, la masse monétaire, le crédit à l’économie, le taux de l’investissement, le taux d’inflation et le taux de croissance.

Nous montrons alors le niveau de propagation des impulsions monétaires par l’entremise du taux d’intérêt en RDC qui, d’après les résultats générés révèle l’inefficacité de la politique monétaire, par cette voie décisionnelle de l’autorité monétaire en RDC.

 

 

 

                                                SIGLES ET ACRONYMES

BCC : Banque Centrale du Congo

BCM : Banque Créatrice de Monnaie

BCE : Banque Centrale Européenne

BCEAO : Banque Centrale des Etats de l’Afrique de l’Ouest

BM : Banque Mondiale

CC : Commodities and Credit

FMI : Fond Monétaire International

LMM : Logarithme de la Masse Monétaire

LCRED : Logarithme de Crédit

MM : Masse Monétaire

MTM : Mécanisme de Transmission Monétaire

MCO : Moindre Carré Ordinaire

PIB : Produit Intérieur Brut

UEMOA : Union  Economique Ouest Africain

VAR : Vectoriel Auto Régressif

VARS : Vectoriel Auto Régressif Structurel

 

 

 

 

 

 

 

LISTE DES STATISTIQUES

*    LISTE DES TABLEAUX

Tableau I : Taux d’intérêt pour différents niveaux de prix d’une obligation Zéro-coupon………….12

 Tableau II Facteurs produisant les déplacements des courbes……………………......................... .. 15        Tableaux III  instruments et objectifs de la politique monétaire……………………….....................  28

Tableau IV. Corrélation entre variables………………………………………………………………48

Tableau V, Les indicateurs macroéconomiques clé de l’économie congolaise……………………...62

Tableau VI : EstimationVAR…………………………………………………………………….......65

Tableau VII TEST DE RACINES………………………………………………………………........66

Tableau VIII : Decomposition De La Variance………………………………………………………74

Tableau IX : TEST DE CAUSALITE………………………………………………………………..79

 

*    LISTE DES GRAPHQUES

 

Figure I : relation taux d’intérêt, prix des obligations et quantité des obligations…………………....13

Figure II : Offre et demande de fonds prêtables……………………………………………………...14

Figure III : Offre et Demande de monnaie……………………………………………………………17

Figure IV : Evolution du taux de croissance………………………………………………………….45

Figure V : Evolution du Taux  directeur……………..……………………………………………….46

Figure VI : Evolution du Taux d’inflation……………………………………………………………46

Figure VII : Evolution du taux d’investissement……………………………………………………..47

Figure VIII: Evolution du crédit à   l’économie..……………………………………………………..48

Figure IX : Corrélation entre variable………………………………………………………………...49

Figure X: Evolution de la Masse monétaire………………………………………………………….49

Figure XI : Test de Cusum…………………………………………………......................................53

Figure XII:fonction de réponses impulsionnelles…………………………………………………….54

 

 


0.     INTRODUCTION

0 .1. PROBLEMATIQUE

Malgré un effort notable entrepris depuis quelques années pour que s’instaure une véritable gouvernance en matière monétaire, de nombreuses perturbations affectent les mécanismes du marché monétaire et la politique de distribution de crédit. Aussi, une certaine suspicion s’est-elle  manifestée à l’égard de l’efficacité des techniques financières et monétaires utilisées en République Démocratique du Congo.

Parmi les grands domaines d’action de la politique économique, la politique monétaire a pour  mission de réguler  l’offre de monnaie afin de la rendre compatible à la demande.

Mission privilégiée de la banque centrale, la politique monétaire a au cours de trente dernières années, profondément évolué tant dans ses objectifs que dans ses instruments d’action et même des canaux par lesquels ses impulsions agissent sur les grandeurs réelles.[1]

Les mécanismes de transmission des effets de la politique monétaire  représentent donc l’un des grands mystères économiques et l’étude de ces canaux permet d’élucider une partie de ce mystère en présentant les mécanismes  par lesquels se  transmettent les impulsions émanant des autorités monétaires[2].

L’impact d’une impulsion monétaire dépend ainsi des taux d’intérêt qui comptent véritablement pour les acteurs économiques, et de la manière dont ces taux d’intérêts sont affectés par une modification des taux  directeurs. 

Sans doute, la fixation du taux  directeur par la Banque centrale d’un pays exerce un impact sur le comportement des banques de second rang ou sur leurs activités, généralement sur la fixation du taux d’intérêt débiteur, créditeur. Cela modifie toute une série des comportements économiques : consommation et épargne, investissement des entreprises et investissement de ménages (biens immobiliers), la compétitivité des entreprises par rapport à celle des entreprises étrangères, la dette publique et le secteur bancaire[3].

Depuis 2001, des multiples reformes des politiques macroéconomiques ont permis d’améliorer significativement la plus part d’indicateurs économiques et monétaires en RDC.[4]

Mais il reste de nombreux défis à relever, notamment dans le secteur de la monnaie, du refinancement des banques créatrices de monnaie et des fonctions que doit jouer le taux d’intérêt directeur dans la propulsion  et la régulation de l’activité économique dans les pays en développement en général   et plus particulièrement en RDC.

En avril 2002, la RDC a adopté un programme triennal, qui visait notamment la consolidation des acquis des mesures prises l’année précédente en termes de stabilité de prix et de taux de change, dans le but de réduire au plus bas possible la spirale inflationniste qui s’est manifestée durant les années 1990 déséquilibrant l’économie plus d’une décennie, et ayant donné naissance à la dollarisation de l’économie nationale.

Pour contrer les pressions sur le marché intérieur, ainsi que les effets nocifs de l’inflation et soutenir notamment la croissance économique, l’autorité monétaire a procédé tantôt à un durcissement tantôt à un assouplissement de sa politique monétaire selon que l’économie était en excédent  ou en besoin de  liquidité. Ainsi, avec un taux d’intérêt directeur de 30% vers la fin de l’année 1986, et d’environ 100% le début des années 2000, le taux de croissance a été relativement faible, ne devenant d’ailleurs positif qu’en 2002.  Cependant la baisse tendancielle du taux directeur jusqu’à 2% en 2014 a induit une forte croissance de 9,5% au cours de cette année.

De ce qui précède,  la problématique de ce travail  se résume à la question suivante :

ü Les impulsions monétaires via  le canal du taux d’intérêt, agissent-elles de façon positive sur la sphère réelle de l’économie congolaise?

 

 

0.2. OBJET DU TRAVAIL

Bernanke et Gertler(1995) relèvent que si les économistes s’accordent généralement sur le fait que la politique monétaire peut affecter de manière significative l’économie réelle, il subsiste, en revanche, des interrogations s’agissant des canaux par lesquels cette influence s’exerce.[5] D’où la signification des variables.

Ainsi, l’objet de la présente étude, consiste à évaluer les implications des chocs exogènes d’origine monétaire, explorés par une décomposition des variances et des fonctions de réponses impulsionnelles des variables sous étude: taux  directeur, masse monétaire, crédit à l’économie, le taux d’investissement, taux d’inflation et le taux de croissance économique.

0.3. HYPOTHESE

L’hypothèse  n’est pas une construction fortuite. En effet, selon Claude Bernard, « c’est une interprétation anticipée et rationnelle des phénomènes de la nature»[6]. Elle établit l’intelligibilité harmonieuse que le fait polémique avait rompue. Elle est définie comme étant une réponse anticipative aux questions formulées dans la problématique.[7]

De ce qui précède, ce travail se fonde sur l’hypothèse selon laquelle, les impulsions monétaires agissent positivement sur le secteur réel en République Démocratique du Congo.

0.4. DELIMITATION SPATIO-TEMPOREL

Notre étude est abordée sous l’angle national de la RDC, surtout que la politique monétaire appliquée par une Banque Centrale vise à produire des effets sur toute l’étendue de la République. Nos analyses vont porter sur les données qui s’étendent sur  la période qui va de 1986 à 2015.

Le choix de cette période est justifié par le fait que le pouvoir prédictif d’une modélisation vector autoressive que nous voulons bien analyser les variables considérées, exige une taille de l’échantillon égale ou supérieur à trente observations.

 

 

0.5. CHOIX ET INTERET DU SUJET

L’efficacité  du canal du taux d’intérêt dans une économie comme celle de la RDC est une question d’actualité qui est à l’origine de beaucoup de confusion et de mystification. De ce fait, ce présent travail a un intérêt à la fois théorique et pratique.  

Sur le plan théorique,  cette étude permettra au lecteur d’avoir une vision plus large sur le mécanisme de transmission par le canal du taux d’intérêt dans une économie en voie de développement comme celle de la RDC.

Sur le plan pratique,  cette analyse permet d’approfondir la réflexion sur le mécanisme de cause à effet sur la problématique contraignante de l’effectivité  du canal du taux d’intérêt directeur en RDC.

0.6. Méthode et technique

La recherche scientifique demande un travail structuré et minutieux à ce qui concerne les normes méthodologiques, pour faciliter aux lecteurs la compréhension de ce que l’auteur a voulu dire[8].      La pertinence d’un travail scientifique réside tant dans le choix des méthodes que dans les techniques des collecte des données.

0.6.1 Méthodes

Nous avons fait recours à deux méthodes :

La méthode statistique qui a permis de porter une analyse judicieuse, grâce aux tableaux et graphiques ainsi que certains indicateurs statistiques,  nous permettant d’ajuster nos arguments  sur l’évolution de variables observées.  

 La méthode économétrique qui a permis de mesurer le niveau d’impact du taux d’intérêt sur le secteur réel de l’économie, comparativement  aux autres canaux de transmission, en portant sur l’optique vector autorégressive.

0.6.2 Technique

 Une seule technique utilisée :

*                Technique documentaire : par l’entremise de la documentation (ouvrage et autres similaires), elle a permis la collecte des données indispensables à la rédaction de ce travail.

 

0.7. OBJECTIF DU TRAVAIL

L’objectif principal de ce mémoire est de contribuer au débat sur la pertinence du taux d’intérêt entend qu’instrument de la politique monétaire en RDC, ayant ses effets sur l’investi0ssement, l’inflation, le crédit à l’économie et le taux de croissance économique.

0.8. SUBDIVISION DU TRAVAIL

Hormis l’introduction et la conclusion générale, la présente étude est enchevêtrée en trois chapitres dont le premier porte sur le cadre conceptuel et revue de la littérature, Le second porte sur les canaux de transmission de la politique Monétaire, et en fin Le troisième procède à une analyse empirique.

 

 

 

CHAPITRE I  CADRE CONCEPTUEL  ET REVUE DE LA LITTERATURE

Dans ce chapitre,  il est question d’aborder successivement dans une première section la monnaie et le crédit, dans une seconde, le taux d’intérêt  et en fin dans une troisième section, la revue de la littérature en rapport avec l’objet sous étude.

1.1 Monnaie et Crédit

Pendant longtemps, on attribua à la monnaie  une fonction tout à fait neutre, ne servant que de moyen de paiement qui facilite les transactions. Or, la monnaie influence également les données réelles de l’économie.[9]

La monnaie est Considérée comme, un objet et un concept, visible et invisible, source de pouvoir et de légitimité, symbole de confiance, produite par des acteurs aux intérêts différents, ratifiant les productions existantes et anticipant les productions à venir[10].

      A.  Définition fonctionnelle de la Monnaie

La monnaie est aussi définie à partir des trois fonctions qu’elle joue au sein de l’économie. Elle est ;

§  un moyen de paiement

§  une réserve de valeur

§  un étalon de valeur

1° Moyen de paiement [11]

La monnaie est un moyen de règlement indéterminé, général et immédiat. Elle est :

-      Indéterminé : elle permet d’acquérir n’importe quel bien ou service, n’importe où et n’importe quand dans l’espace national

-      Général : elle est admise partout, par tout le monde, en toutes circonstances dans l’espace économique qui la crée.

Ceci est vrai en temps normal. En période de crise, il existe des monnaies dites obsidionales ou monnaie qui concerne le siège d’une ville (cfr. Europe, USA). C’est le cas au Zaïre où les billets de 5 millions n’ont pas été acceptés partout.

-      Immédiat : le transfert de la monnaie permet d’éteindre définitivement les dettes, c’est un instrument de libération et par ce fait confère la liberté.[12]

2° Réserve de Pouvoir d’achat

La monnaie est un instrument de réserve de valeur. Pouvant être conservée pour réaliser un achat au cours d’une période ultérieure, la monnaie permet de transférer le pouvoir d’achat d’une période à une autre, notamment en période de stabilité des prix.[13]

Les formes actuelles de la monnaie résultent d’une longue évolution marquée par un processus de dématérialisation de la monnaie, se traduisant historiquement par un abandon progressif des monnaies métalliques au profit des billets, lesquels sont peu à peu remplacés par la monnaie scripturale et le développement du chèque ; la dernière étape de ce processus de dématérialisation se traduit par l’essor de la monnaie électronique avec l’utilisation des cartes de paiement.

3° Unité de compte ou étalon des valeurs

La monnaie est une mesure de valeur, c’est encore un bien qui permet d’exprimer le prix de tous les autres biens et services, créances et des dettes. Elle permet d’additionner des quantités de biens hétérogènes (maïs, haricots, tissus, etc.).

     B  Définition spécifique et empirique de la monnaie

1° La monnaie est un pouvoir de choix

En vertu de cette propriété, la monnaie est immédiatement convertible en importe quel bien. Celui qui détient la monnaie a le pouvoir d’acquérir le bien qu’il désir, quand il le désire et où il le désire.

Cette définition, plus appropriée à la monnaie métallique en raison de son caractère universel reste encore valable au niveau du territoire national. La monnaie entant que pouvoir de choix confère ainsi une liberté totale à son détenteur, sa caractéristique essentielle est son indétermination, quand à l’objet, au lieu et temps ; son usage est indéterminé.

2° La monnaie est un pouvoir d’achat

Le concept de pouvoir d’achat de la monnaie se réfère à la quantité de biens et services que la monnaie permet d’acquérir. On considère ici sa valeur réelle, par opposition à sa valeur nominale.

La monnaie est négociable sur-le-champ contre tout autre bien.[14]

Et statistiquement, le pouvoir d’achat interne de la monnaie est l’inverse du niveau général de prix.[15]

Soient :

Ø Π, le pouvoir d’achat de la monnaie,

Ø Ω, le niveau général des prix

Ø Π=1/Ω

Autrement dit, le pouvoir d’achat interne de la monnaie varie en raison inverse du niveau général des prix.

Le pouvoir d’achat externe, c’est la quantité des devises ou des unités en monnaies étrangères que la monnaie nationale permet d’acquérir.[16]                

C. Le crédit

Le terme crédit n’est pas récent,  il est développé depuis  longtemps dans la littérature économique, et prend sa source dans l’évolution du système bancaire. Le dictionnaire universel définit le mot crédit,  comme  étant une faculté d’obtenir des prêts, par suite de la confiance dans la solvabilité que l’on présente.[17]

La dicothèque Foucher, dénote par crédit une opération par laquelle un prêteur (le créancier) remet immédiatement un bien ou de la monnaie à un emprunteur (le débiteur) contre l’engagement de ce dernier d’effectuer, à une date déterminée, le paiement de ce bien ou le remboursement de cette somme prêtée, avec généralement un intérêt à payer.[18]

Le crédit est une opération fondée sur la confiance. « Crédit » vient du mot latin « credere » qui signifie confiance, car le préteur doit attendre l’exécution  de la prestation que l’emprunteur devra réaliser.[19]

Dans certains cas, des garanties sont demandées à l’emprunteur pour accroitre la confiance qui peut lui être accordée (caution, nantissement, hypothèque…). La durée du crédit constitue un critère important. Selon ce critère, on distingue :

§  Les crédits à courts terme, dont la durée ne dépasse pas en principe deux ans

§  Les crédits à moyen terme, dont l’échéance peut aller jusqu’à sept ans ;

§  Les crédits à long terme, dont la durée est supérieure à sept ans

1°  Type d’instrument de crédit

Il existe quatre principaux types d’instruments de crédit, à savoir[20] :

§  Le prêt simple. Il consiste en prêt d’un montant pour une période donnée, appelée « maturité », au terme de laquelle  le « principale » est remboursée, augmenté d’un intérêt. Beaucoup d’instruments du marché monétaire sont de ce type.

§  Le crédit à versements constants(ou à mensualités ou annuités fixes) prévoit une série de versements de montants incluent à la fois le remboursement du principal et les intérêts. Par exemple, un emprunt de 1000 Francs peut être remboursable en 25 annuités de 126 Francs.

§  L’obligation classique prévoit le paiement annuel d’un montant fixe correspondant en général au remboursement du principal. On nomme valeur faciale, valeur nominale ou pair le montant payé annuellement ; taux nominal ou taux de coupon, le ratio du coupon sur la valeur faciale et le montant effectivement remis par le prêteur à l’emprunteur lors de l’émission de l’obligation.

§  L’obligation zéro coupon est émise à un prix inférieur à sa valeur faciale. Ne verse pas de coupon, et est remboursée à maturité à sa valeur faciale. Par exemple, une obligation à zéro-coupon de valeur faciale 1000 Francs peut être émises à 900 Francs pour un an et remboursée à maturité à 1000 Francs. 

2° La mesure du taux d’intérêt[21]

L’idée à la base du concept de valeur actualisée est qu’un Franc à recevoir dans un an a moins de valeur qu’un Franc reçu tout de suite, ne serait-ce parce qu’un  franc reçu aujourd’hui peut être placé dans un compte d’épargne qui rapporte un intérêt, et permet donc d’avoir plus de franc dans un an.

Soit un prêt simple de 100 francs à un an à 10%. Ceci implique que le prêteur qui a réalisé ce prêt dispose en fin d’année de 110 francs, que l’on peut écrire comme : 100 francs x (1+ 0.1)= 110 francs

S’il prête de nouveau ce montant dans les mêmes conditions, il obtient à la fin d’une deuxième année :

100 x (1+0.1)=121=100 x (1+0.1) x (1+0.1)= (1+ 0.1)²

On peut donc écrire qu’après n années, ces 100 francs deviennent, toujours en supposant le taux d’intérêt stable i=10% chaque année :100 x (1+i)n Le calcul de la valeur d’aujourd’hui de montants à recevoir dans le futur s’appelle l’actualisation. On peut généraliser ce procédé en désignant par VA la valeur d’aujourd’hui (valeur actualisée ou  actuelle), par VF la valeur future, par i le taux d’intérêt et par n la maturité, ce qui conduit à la formule générale de l’actualisation :         VA=VF/(1+i)n

Le taux d’intérêt (i) est le prix de renonciation à la préférence  pour la liquidité, toute détention  de monnaie par un agent économique conduisant celui-ci à se priver d’un intérêt lié à un placement (conception keynésienne).
Le taux d’intérêt est le prix de la renonciation à la préférence pour le présent, l’individu n’acceptant de reporter dans le futur sa consommation que s’il reçoit une compensation constituée  par le taux d’intérêt (conception classique)

                    Encadré I (définition du taux d’intérêt)[22]

 

1.1.1    Analyse théorique en termes de déterminants du taux d’intérêt

 

 

Pour l’emprunteur, le taux d’intérêt représente le coût de pouvoir consommer aujourd’hui un revenu attendu demain : il reflète le prix de l’emprunt.  Pour le prêteur, le taux d’intérêt est censé rémunérer l’acte même de différer à demain la consommation d’une partie du revenu courant; il traduit donc le loyer de l’argent cédé à une tierce personne. Les taux d’intérêt varient beaucoup.

Qu’est ce qui détermine leur niveau ? Quels sont les facteurs qui influencent leur évolution ? 

Les déterminants du niveau des taux d’intérêt peuvent s’analyser en termes soit de la théorie des fonds prêtables sous jacente à l’analyse de l’offre et de la demande d’obligations, soit la théorie de la préférence pour la liquidité qui analyse l’offre et  la demande de monnaie.

Au centre de ces deux théories réside la problématique même de la théorie de la demande d’actifs.

o   La demande d’actifs

Un actif est un bien qui peut servir de réserve de valeur. La monnaie, les obligations, les actions, les terres, les immeubles, les matériels d’exploitation des entreprises sont des actifs dont le choix de détention sont influencés par les éléments suivants : i) la richesse (R) ou le patrimoine individuel ; ii) le rendement anticipé (r*) pour un actif donné relativement aux autres, le risque(ø) ou le degré d’incertitude associé à ce rendement ; et iv) la liquidité (L) ou la facilité avec laquelle un actif peut être transformé en numéraire.

ü Toutes choses égales par ailleurs, une augmentation de la richesse d’un individu accroit sa quantité demandé d’un actif quel qu’il soit.

ü L’augmentation du rendement anticipé d’un actif relativement à celui des autres actifs conduit à un accroissement de la demande de cet actif, toutes choses égales par ailleurs.

ü Plus le risque d’un actif relativement aux autres actifs augmente, plus la demande de cet actif diminue.

ü Plus un actif est liquide relativement aux autres actifs, plus la demande pour cet actif augmente.

 

o   Offre et Demande d’obligations

Pour comprendre comment est déterminé le taux d’intérêt, il convient  d’examiner l’offre et la demande sur le marché des obligations.

Dérivons en premier lieu la courbe de demande qui résume la relation entre la quantité d’obligations demandée et leur prix, toutes choses (c’est-à-dire R, r*, ø et L) étant égales par ailleurs. Pour simplifier, prenons le cas d’une obligation Zéro-coupon.

Comme on le sait déjà, le rendement d’une telle obligation est connu avec certitude et il est égal au taux actuariel.

                                I= r*= (F-P)/P

Où i est le taux d’intérêt actuariel, F la valeur faciale ou de remboursement, et P le prix d’achat. On peut, en utilisant la formule précédente calculer le taux d’intérêt correspondant à chaque prix de l’obligation comme résumé dans le tableau ci dessous. On note que le prix des obligations et le taux d’intérêt croissent en direction opposée.  Par exemple, quand le prix augmente de 750 à 800, le taux d’intérêt diminue de 33,3% à 25,0%.

 

 

 

Prix d’achat (P)

Valeur faciale (F)

Taux d’intérêt (i)

 

700

750

800

850

900

950

 

 

1000

1000

1000

1000

1000

1000

 

 

42%

33,3%

25,3%

17,6%

11,1%

5,3%

 

Tableau I : Taux d’intérêt pour différents niveaux de prix d’une obligation Zéro-coupon

 

 

 

 

 

 

Si on connaît la valeur de la demande et celle d’offre d’obligations à chaque prix, on peut représenter les courbes correspondantes comme indiqué sur la figure ci dessous.

La courbe de demande d’obligations est une relation décroissante entre quantité et prix. La courbe d’offre est une relation croissante entre la quantité d’obligations offertes et le prix.

Les deux courbes sont dérivées sous l’hypothèse essentielle que toutes les variables autres que le prix et le taux d’intérêt sont maintenue constantes. Pour permettre de lire la figure I, à la fois en termes de prix et en termes de taux d’intérêt, on y représente deux axes d’ordonnées, l’un à droite pour les taux d’intérêt et à gauche pour les prix des obligations.

L’équilibre sur le marché des obligations a lieu au point E d’intersection entre la courbe de demande Bd et la courbe d’offre Bs.

Le prix d’équilibre est p*=850, ce qui implique un taux d’intérêt d’équilibre i*=17,6%. Si le prix est inférieur au prix d’équilibre (par exemple s’il vaut 750 francs, soit un taux d’intérêt égal à 33%), la quantité d’obligations demandées est égale à 500 millions de francs. Il y a donc une demande excédentaire d’obligations offertes correspondant  à 100 millions de francs.

Par contre, si le prix est supérieur au prix d’équilibre (par exemple s’il vaut 950 francs, soit un taux d’intérêt égal à 5,3%), la quantité d’obligations offertes est égale à 500 millions de francs (point B), tandis que la quantité d’obligations demandées correspond à 100 millions de francs. Il y a ainsi une offre excédentaire d’obligations

 

Figure I : relation taux d’intérêt, prix des obligations et quantité des obligations

           Prix des obligations             Taux d’intérêt                                                                                  Bs

        950     -------A------------------------------------------------B--------- 5,3%

                                                   E                                               

             850      -----------------------------------------------------------------------------------------  17,6%

                         

        750     -------C----------------------------------------------D----------- 33,3%

                                                                              Bd

                          100                    300                 500

                             Quantité d’obligations(B)

L’analyse en termes d’offre et demande d’obligations menée ci-dessus peut également être développée en termes d’offre et de demande de fonds prêtables.  Il convient de bien comprendre qu’il ne s’agit pas d’une théorie différente, mais d’une terminologie différente qui peut être utilisée alternativement pour représenter la même théorie en termes de taux d’intérêt que de prix des obligations.

Quand une entreprise offre des obligations, elle demande un prêt de sorte que la courbe d’obligation (Bs) peut être interprétée comme une courbe de demande de capitaux de fonds prêtable ou de capitaux empruntés.  Symétriquement, la courbe de demande d’obligation peut être représentée comme une courbe d’offre de capitaux que les épargnants sont disposé à prêter, c’est-à-dire comme une offre de fonds prêtables, car acheter une obligation consiste bien à prêter de l’argent disponible.

La figure II, représente le marché des fonds prêtables, on constate que la demande de fonds prêtables est fonction décroissante en fonction du taux d’intérêt, car les emprunteurs sont d’autant moins disposés à emprunter que le taux d’intérêt est élevé. Par contre, la courbe d’offre de fonds prêtables est fonction croissante du taux d’intérêt, car les prêteurs sont disposés à prêter d’autant plus que les taux d’intérêts sont élevés.

Dans cette optique, le taux d’intérêt est déterminé par la rencontre de l’offre et de la demande de fonds prêtables.

 

 

 

Figure II : Offre et demande de fonds prêtables

        Taux d’intérêt (i)                                                                       Offre des fonds prêtable(Fs)

      33,3%              C                                      D    Demande d’obligations,(Bd)

                                                    E

       17,6%    ------------------------------

                                                     .

        5,3%              A                  .                  B  (Offre d’obligations, Bs)

                                                 .                  Demande de fonds prêtable, Fd

                           100                             300             500   fonds prêtable F

Usant du cadre d’analyse en termes d’offre et de demande d’obligations, on peut interpréter les changements des taux d’intérêt. Pour ce faire, il importe de distinguer les mouvements le long d’une courbe (d’offre ou de demande) des déplacements d’une courbe.

Quand la quantité demandée (ou offerte) change du fait d’une modification du prix (ou du taux d’intérêt), il se produit un mouvement le long de ladite courbe. Un déplacement de la courbe de demande (ou de l’offre) a lieu quand la quantité demandée (ou offerte) est modifiée à chaque prix (ou taux d’intérêt) du fait d’un changement de l’un des autres facteurs qui influence  la demande (ou l’offre) indépendamment des prix (ou des taux d’intérêt).

Quand l’un de ces facteurs se modifie, la courbe de demande (ou d’offre) se déplace, conduisant ainsi à un nouveau prix (ou taux d’intérêt) d’équilibre. Les facteurs produisant un déplacement des courbes de demande et d’offre d’obligations sont repris dans le tableau suivant ainsi que leurs effets respectifs tant sur le prix des obligations que sur le taux d’intérêt nominal

  

 

Tableau II : Facteurs produisant les déplacements des courbes

         Facteurs produisant un déplacement de la courbe de demande d’obligation

Variable

Changement de la variable

Déplacement de la courbe

Prix des obligations

Taux d’intérêt

 

Richesse

 

Augmentation

 

Vers la droite

      

      

Taux d’intérêt anticipé

 

Augmentation

 

Vers la gauche

     

Inflation anticipé

 

Augmentation

 

Vers le gauche

     

Risque relatif anticipé des obligations

 

Augmentation

 

Vers la gauche

Liquidité relative des obligations

 

Augmentation

 

Vers la droite

   Facteurs produisant un déplacement de la courbe d’offre et d’obligations

 

Variable

 

Changement de la variable

 

Déplacement de la courbe

 

Prix des obligations(P)

     

 

Taux d’intérêt

(i)

 

Rentabilité de l’investissement

 

Augmentation

 

Vers la droite

 

Inflation anticipée

 

Augmentation

 

Vers la droite

Déficit budgétaire

 

Augmentation

 

Vers la droite

 Source : Auteur.

Un certain nombre de facteurs peuvent déplacer la courbe d’offre d’obligations. Les plus importants sont :1) la rentabilité anticipée des investissements ; 2) l’inflation anticipée ; et 3) la politique budgétaire.

En effet :

·        Plus les profits que les entreprises peuvent espérer obtenir grâce à la réalisation de nouveaux investissements sont importants, plus elles sont désireuses d’emprunter pour effectuer ces investissements. Et donc la courbe d’obligations se déplace vers la droite.

·        Le coût réel de l’emprunt est mieux mesuré par le taux d’intérêt réel, c’est-à-dire par le taux d’intérêt nominal diminué du taux d’inflation anticipé. Pour un taux d’intérêt nominal donné, une hausse de l’inflation anticipée réduit donc le coût réel de l’emprunt, donc augmente l’offre d’obligations et déplace la courbe d’offre vers la droite.

·        La politique budgétaire peut influencer l’offre d’obligations.  Plus particulièrement, si le Trésor public émet des obligations pour financer un déficit budgétaire, il accroit l’offre d’obligations, de sorte que la quantité totale d’obligations offerte augmente pour tout prix des obligations (ou taux d’intérêt). Les déficits budgétaires déplacent la courbe d’offre d’obligations vers la droite.

 

*    Offre et Demande sur le marché de la monnaie : la théorie de la préférence pour la liquidité

Un modèle théorique alternatif développé à l’origine par John Maynard Keynes, connu sous le nom de théorie de la préférence pour la liquidité, détermine le taux d’intérêt d’équilibre à partir d’une analyse en termes d’offre et de demande de monnaie.

Le point de départ de l’analyse de Keynes est l’hypothèse qu’il y a deux catégories principales d’actifs utilisables comme réserve de richesse : la monnaie et les obligations; la monnaie est comparée aux autres actifs. Elle est distinguée des instruments qui la fait circuler et des opérations bancaires.[23]

De ce fait, la richesse totale d’une économie est égale à la quantité totale d’obligations offertes (Bs) plus la quantité de monnaie offerte (Ms).

 Il en résulte que la quantité d’obligations et de monnaie demandée doit égaliser la quantité d’obligations et de monnaie offerte :

Bs+Ms=Bd+Md

Ce qui, devient :

Bs-Bd=Md-Ms

Cette équation indique que si le marché de la monnaie est en équilibre (Ms=Md), la partie droite de l’équation sera égale à Zéro, ce qui implique que Bs=Bd, c’est-à-dire que le marché des obligations est aussi à l’équilibre.

Ainsi, il est équivalent de réfléchir à la détermination du taux d’intérêt d’équilibre par l’égalité de l’offre et de la demande d’obligations ou par l’égalité de l’offre et de la demande de monnaie.

Selon Keynes, la détention de la monnaie répond à trois motifs distincts, à savoir : le motif de transaction, le motif de précaution et le motif de spéculation.

Du fait des deux premiers motifs, la demande de monnaie est fonction croissante du revenu nominal, tandis qu’elle est une fonction décroissante du taux d’intérêt à la suite du motif de spéculation.

Dans la théorie de Keynes, il est supposé que le rendement de la monnaie est nul. Mais les obligations – seule alternative à la détention de la monnaie – rapportent un taux d’intérêt.

Quand le taux d’intérêt sur les obligations augmente, toutes choses étant égales par ailleurs, le coût d’opportunité de détenir la monnaie s’accroît, de sorte que la monnaie est moins désirable et ceci conduit à une baisse de la monnaie.

Graphiquement l’équilibre sur le marché de la monnaie se présente comme suit :

               Figure III : Offre et Demande de monnaie

Taux d’intérêt (i)                                                  Ms

     25%                A                    B

 

                                                                       

     15%                                   E

     5% ----------------------------------C------ D  

                                                                                   Md

                                                      Quantité de Monnaie
 

 


Sur la figure III, il est supposé que la quantité de monnaie offerte (Ms) est une fonction donnée exogène, c’est-à-dire qu’elle ne dépend pas ici du taux d’intérêt ; dépend de la Banque Centrale. Elle est représentée par une droite verticale.

La même figure montre la quantité de monnaie demandée (Md) comme une droite décroissante en fonction du taux d’intérêt en supposant constantes toutes les autres variables (revenu et niveau général des prix). L’équilibre a lieu à l’intersection des courbes d’offre et de demande de monnaie.

Le taux d’intérêt d’équilibre est par exemple i*=15%. Si le taux d’intérêt était de 25%, il y aurait un excès d’offre sur la demande de monnaie représenté par le segment AB. Dès lors les gens vont chercher à s’en débarrasser en achetant des obligations.

Ceci va faire augmenter la demande d’obligations, donc le prix d’obligations, et faire baisser le taux d’intérêt. Cela se prolongera tant que le taux d’intérêt d’équilibre sera supérieur au taux d’équilibre.

Symétriquement, si le taux d’intérêt était inférieur  au taux d’équilibre, par exemple de 5%, la demande de monnaie excéderait l’offre à concurrence du segment CD, si bien que les gens vendront des obligations pour détenir de la monnaie, ce qui fera baisser le prix des obligations et augmenter le taux d’intérêt jusqu’à ce qu’il atteigne le taux d’équilibre.

Deux facteurs produisent un déplacement de la courbe de demande de monnaie : le revenu et le niveau des prix.

S’agissant du revenu, quand l’économie croit et que le revenu augmente, les individus souhaitent réaliser davantage de transactions en utilisant de la monnaie, et souhaitent donc détenir d’avantage la monnaie comme instrument de transaction.

Or, si le niveau des prix s’élève, une même quantité nominale de monnaie n’a plus autant de valeur, car elle ne permet plus d’acheter les mêmes quantités de biens et services.

Pour restaurer leurs avoirs monétaires à leur niveau réel antérieur, les individus doivent détenir une quantité nominale accrue de monnaie. Ainsi, une hausse du niveau des prix provoque une augmentation de la demande de monnaie et déplace la courbe de demande vers la droite, et le taux d’intérêt d’équilibre va augmenter.

1.2. LES TAUX D’INTERET

Pour les économistes de l'école néoclassique, le taux d’intérêt est la rémunération de l’abstinence : celui qui prête renonce à une consommation immédiate pour épargner. Le taux d’intérêt devient le prix du temps, la récompense de l’attente.

Pour l'économiste anglais John Maynard Keynes, le taux d’intérêt mesure la répugnance des détenteurs de monnaie à aliéner leur droit d’en disposer à tout moment car il conduit les agents à choisir entre la détention d'actifs liquides et leur placement consenti contre rémunération. Le taux d'intérêt est le prix à payer au prêteur pour qu'il renonce à sa préférence pour la liquidité[24].

Considérons un exemple. Supposons que les investisseurs veulent assurer leur bien-être économique. Ainsi la plupart d’entre-eux vont préférer un niveau de revenu raisonnablement stable plutôt qu’un revenu très élevé à un stade du cycle économique et très bas lors d’une autre phase. Par ricochet, les agents économiques vont utiliser l’assurance ou les techniques de couverture pour se prémunir contre ce risque.

De toute cette intervention, l’on comprend que le taux d’intérêt n’est rien d’autre que le loyer de l’argent placé auprès d’une institution financière (dépôts), mais aussi celui octroyé par les institutions financières (crédits).

1.2.1. Taux d’intérêt débiteurs  de la Banque Centrale

 

 Ils sont les taux d’intérêt à court terme fixé par les Banques Centrale, ces dernières les utilisant pour piloter leur politique monétaire et par conséquent, contrôler la masse monétaire et réguler l’activité économique du pays[25].

En RDC on distingue:

Ø    Le taux d’intérêt sur des prêts à court terme (CT) et,

Ø    Le taux d’intérêt sur les facilités permanentes.

 

Le paragraphe suivant ne s’attèle pas seulement sur les simples définitions de différents taux d’intérêt utilisés par la Banque Centrale mais également les rôles dont jouent ces taux au sein de l’économie.

A. le taux de refinancement

a) définition

Le taux de refinancement est le taux d’intérêt des liquidités empruntées par les banques commerciales.

Certains auteurs l’on définit comme le principal taux directeur de toutes les Banques Centrales : il est utilisé lors des opérations de refinancement (opération dites « d’open market »), généralement hebdomadaires, au cours desquelles les Banques Centrales proposent des liquidités aux banques commerciales ou du second rang. Les Banques Centrales décident ainsi du coût du crédit accordé aux banques, et ce coût est aussi modulé par les volumes plus ou moins importants que les Banques Centrales décident de prêter.[26]

b)    Rôle 

Le taux de refinancement est le principal outil de la politique monétaire des Banques centrales pour influencer le volume des crédits dédiés à l’économie. En effet, les Banques Centrales qui souhaitent augmenter leurs crédits à destination des ménages et des entreprises deviennent emprunteuses au taux de refinancement.

Pour préserver une marge d’intérêt, elles prêtent à leurs clients à un taux plus élevé que celui de leur emprunt. Ainsi :

Ø    Si le taux de refinancement  baisse, la demande de crédit est stimulée car les clients seront attirés par les taux plus faibles pratiqués alors par les banques commerciales ;

Ø    A l’inverse, la demande de crédit fléchit en cas de hausse du taux de  refinancement

Les mouvements de taux directeur affectent donc directement les taux dont les particuliers bénéficient pour leurs crédits immobiliers ou à la consommation.

B. le taux d’escompte ou taux du prêt marginal

 a) définition

Le taux d’escompte est le taux d’intérêt auquel les banques commerciales empruntent des liquidités, en apportant, en garantie, des créances (billets de trésorerie, certificat de dépôts, etc.) qu’elles détiennent. A la différence d’un emprunt classique, les intérêts sont déduits du versement initial.

On parle de taux d’escompte pour la réserve fédérale Américaine (F.E.D) et de taux du prêt marginal pour la Banque Centrale européenne (B.C.E).

Le taux d’escompte, ou taux de prêt marginal, supérieur au taux de refinancement, est celui auquel les banques commerciales peuvent emprunter en cas d’urgence.

                    b) rôle

En modifiant sa politique de taux d’escompte, une Banque  Centrale influencera, comme dans le cas du taux de refinancement, la demande de crédit des clients des banques commerciales. Ce taux d’escompte est également un outil de contrôle de la masse monétaire en circulation.

C. le taux de rémunération des dépôts (Taux créditeur)

a) définition

Le taux de rémunération des dépôts est le taux d’intérêt auquel sont rémunérées les réserves obligatoires des banques commerciales. Il correspond à ce que rapportent aux banques commerciales les réserves que celles-ci déposent auprès de leur Banques Centrale.

Dans le système bancaire Américain dirigé par le FED (la réserve fédérale Américaine), les dépôts des banques commerciales ne sont pas rémunérés.

b) rôle

Chaque établissement de crédit a obligatoirement un compte ouvert auprès de la Banque Centrale et doit y laisser une partie de sa trésorerie, les « réserves obligatoires ». En contrepartie du blocage des liquidités, la Banque Centrale rémunère ce dépôt.

 

1.2.2. Les taux d’intérêt des banques créatrices de monnaie

Ils sont ceux qui sont fixés par les banques autres que la Banque Centrale en rémunération des prêts ou des emprunts accordés à l’économie (ménages, entreprises, Etat).

A. Le taux débiteur

Le taux débiteur est le taux d’intérêt que les clients ordinaires d’une banque doivent supporter. Il est déterminé en fonction du taux de base bancaire. Ce dernier est le taux minimal proposé par les banques à leurs meilleurs clients, c’est-à-dire avec un risque de faillite faible ; il est égal au taux directeur moyen mensuel augmenté de la marge bancaire.

Dans leur mission d’intermédiation financière, les banques accordent du crédit à la clientèle (Etat, entreprises et particuliers). Lorsqu’une banque accorde une avance à l’Etat (un concours direct) ou lorsqu’elle escompte un effet de commerce à une entreprise, c’est-à-dire, lui achète un titre représentatif d’une créance à terme sur un tiers ou encore lorsqu’elle octroie un crédit au particulier, à l’échéance de l’effet ou lors du remboursement du crédit, la banque récupérera le principal et les intérêts.

Ces intérêts sont déterminés sur base des taux que la banque fixe selon les critères propres à elle. Ils sont dénommés « taux débiteurs ». Les taux débiteurs sont pratiqués pour les prêts aux entreprises, à la consommation et au logement. En somme, ils sont appliqués par les institutions financières en rémunération des crédits accordés à la clientèle.

Ils sont dits administrés parce que, lorsque le taux du marché se situe à un certain niveau, les autorités monétaires peuvent fixer les taux débiteurs à un niveau inférieur au taux du marché, en vue de favoriser certains types de prêts dans les domaines jugés prioritaires et dans lesquels les banques accordent moins d’importance, tels que dans les domaines agricole, d’environnement, d’habitat…

Il sied de souligner que, les taux débiteur influent sur l’évolution tendancielle de la marge d’intérêt bancaire. En effet ceteris paribus, lorsque les taux débiteurs sont surélevés, la marge d’intérêt bancaire devient plus importante. Inversement, lorsqu’ils sont sous-évalués, la marge d’intérêt bancaire s’amoindrit aussi.[27]

B Taux d’intérêt créditeur

Il est celui qui rémunère le dépôt collecté par les banques au profit de leurs clients. En tant que commerçante de l’argent, la banque collecte l’épargne des agents économiques à capacité de financement, elle transforme les échéances sous forme de crédit qu’elle octroie à sa clientèle.

Ces dépôts collectés sont rémunérés par le paiement des intérêts que les intermédiaires financiers versent aux déposants. Les taux qui rémunèrent ces dépôts dans les livrets des intermédiaires financiers sont appelés « taux créditeurs.»

Autrement dit, les taux créditeurs sont ceux des dépôts de leur clientèle : à vue (si ces comptes sont rémunérés), inférieurs à un an, à deux ans, supérieurs à deux ans, et avec préavis. Les taux créditeurs sont de taux administrés s’ils sont fixé par l’autorité de tutelle pour deux raisons opposées en ce sens qu’elle évite la surenchère des banques dans la collecte de l’épargne liquide et assure une rémunération minimale aux épargnants.[28]

C. Les taux d’intérêt nominaux

Pour Fréderic Mishkin, les taux d’intérêt nominaux sont ceux qui ne tiennent pas compte de l’inflation. Il se distingue des taux d’intérêt réels qui sont calculés en déduisant le taux d’inflation anticipé pour mieux refléter le coût ou le revenu réels d’un crédit.

L’équation de Fisher définit le taux d’intérêt nominal comme la sommation de taux d’intérêt réel ir et du taux d’inflation anticipée π°. C’est-dire : i=ir+π°

Le taux d'intérêt nominal est le taux d’intérêt qui est défini au moment de la création d’un emprunt (pour l’emprunteur) ou d'un prêt (pour le créancier) ; ce taux est inscrit dans le contrat qui lie les deux opérateurs, il peut être soit constant dans le temps, soit variable (par exemple, sa définition mathématique peut inclure le niveau d’un taux directeur).

Par convention, le taux d'intérêt nominal est annuel.

Taux d'intérêt nominal = Taux d'intérêt réel + Inflation + Prime de risque

Aussi, lorsque le taux d'inflation est faible et le risque négligeable, les deux taux d'intérêt sont peu différents. Il est même possible d'avoir des taux d’intérêt nominaux positifs mais des taux d’intérêts réels négatifs si l’inflation est plus élevée que les taux d’intérêt nominaux.[29]

D.  Les taux d’intérêt réels

Le taux d’intérêt réel de l’emprunt est le taux nominal corrigé des effets de l’inflation et du niveau de risque (prime de risque).

Selon J. Boeckx, N. Cordemans et M. Dossche : plus que les taux nominaux, les taux d’intérêt réels sont généralement considérés comme des déterminants des décisions de consommation, d’épargne ou d’investissement, et ils sont donc en quelque sorte plus pertinents que les taux nominaux.

Le concept approprié est plus précisément le taux réel ex ante, à savoir le taux nominal dont on a retranché les attentes d’inflation. Le manque de données historiques en matière d’inflation anticipées nous contraint toutefois, pour calculer le taux réel, à utiliser les tendances d’information estimées à l’aide d’un filtre de Hodrick- Prescott, qui limite les variations conjoncturelles de l’inflation.[30]

On peut définir plus précisément le taux d’intérêt réel par l’équation de Fisher, du nom d’un célèbre économiste du début du XXe siècle. Celle-ci dit que si le taux d’intérêt nominal est i, le taux d’intérêt réel ir et l’inflation anticipé π°, on peut écrire :

                    (1+i)= (1+ir) (1+π°), soit i+ir+π°+ (ir×π°)

Ce qu’on simplifie habituellement en: ir= i-π°

Car pour de petites valeurs de ir et π°, le terme en ir×π° est très petit et peut être négligé (ce n’est pas le cas néanmoins quand ils dépassent 10% par an). Autrement dit, le taux d’intérêt réel est égal au taux d’intérêt nominal diminué du taux d’inflation anticipé.

Ainsi, un épargnant qui fait un prêt simple d’un an à 5% (i=5%) et anticipe une hausse des prix de 3% pour l’année à venir (π°=3%) prévoit d’obtenir en termes réels, c’est-à- dire en pouvoir d’achat de biens réels, un rendement de 2% (ir=i-π°=5%-3%=2%).

                    1.3 Revue de la littérature

Dans cette section, nous allons nous intéresser essentiellement aux travaux récents qui consacrent  le rôle du taux d’intérêt dans la transmission de la politique monétaire. La première partie décrit les fondements théoriques de la transmission monétaire et la seconde partie est consacrée à la revue empirique.

1.3.1 Fondements théoriques 

Une des conditions essentielles pour que les canaux de transmission de la politique monétaire agissent sur la sphère réelle est que la monnaie ne soit pas neutre aux différentes fluctuations de l’activité économique[31].

John Maynard Keynes est parvenu à concilier le secteur réel avec le secteur monétaire, en démontrant que l’offre de monnaie (M°) qui résulte de décision des autorités monétaires est confrontée à la préférence pour la liquidité et détermine le taux d’intérêt, celui-ci (i) détermine le montant des investissements et ce dernier le volume de l’activité économique et le revenu national(P.I.B).

Eléments nouveaux[32]

Pour expliqué l’action de la monnaie sur le prix et l’économie, l’analyse keynésienne fait appel à une série des facteurs jusque là négligé tels que :

*    La demande effective, ce ne pas la demande réelle mais la demande attendue, par les entreprises qui détermine le niveau de la production; Il s’agit de la demande anticipée par les entreprises.

*    L’élasticité de l’offre des biens et services (ἕ)

*    Le niveau d’emplois réalisé dans l’économie.

 

 

a)      Lorsqu’il y a sous emplois ou chômage dans l’économie

        L’accroissement de la quantité de monnaie en considérant les facteurs de production  homogène et parfaitement divisible cela entraine l’accroissement de la production et de l’emploi sans qu’il ait augmentation des prix.                

b) Lorsque l’économie est en plein emploi

Tous les facteurs sont utilisés et l’offre devient inélastique. La production n’est plus extensible ; une augmentation de la demande effective provoquée par l’augmentation de l’offre de monnaie ne pourra que provoquer une hausse générale des prix.

En effet si l’emploi et la production augmente il y aura augmentation des salaires qui va entrainer l’augmentation des prix. Les goulets d’étranglements peuvent apparaitre au fur et à mesure que la situation  s’accroit :

Ils peuvent être quantitatifs (insuffisance de travailleur ou de capital technique) ou qualitatifs (pénurie de facteurs spécialisé), de ce qui précède la monnaie est neutre dans deux circonstances :

*    La première est la situation de plein emplois ou l’accroissement de la monnaie impact les prix

*    La deuxième situation est le cas spéciale de la trappe à liquidité ou tout accroissement de la monnaie est thésauriser avec refus de placement.

De leur part, Kashyap et stein (1994) citent comme troisième condition nécessaire à l’existence imparfaite des prix. Si les prix s’ajustent sans friction(…) à la fois le bilan des banques et des entreprises vont rester inaltéré en terme réels de la politique monétaire ni à travers le canal du crédit ni à travers le canal conventionnel de la monnaie.

1.3.2 Revue empirique

Kako Kossivi NUBUKPO, dans son étude sur  l’impact de variation des taux d’intérêt Directeurs sur l’inflation  et la croissance dans l’UEMOA, affirme que dans un contexte de libéralisation financière, la politique monétaire s’appuie essentiellement sur les taux d’intérêt directeurs des Banques Centrales. Dès lors, pour que la politique monétaire exerce une influence significative sur le secteur réel, il convient de s’assurer de la bonne transmission des variations de taux d’intérêt directeurs.

Dans le cadre de l’UEMOA, cette étude s’attache à décrire et à évaluer l’impact des mouvements des taux directeurs de la BCEAO sur la croissance et l’inflation entre 1989 et 1999, période postérieure à la mise en place du nouveau dispositif de gestion monétaire de l’UEMOA (octobre 1989)

Il ressort des estimations effectuées qu’un choc positif sur les taux directeurs de la BCEAO se traduit par un effet négatif sur la croissance économique, effet dont l’ampleur maximale, faible, se situe à la fin du 1er trimestre et persiste pendant six ans et demi.

L’effet négatif sur l’inflation est rapide, avec une ampleur maximale observée dès la fin du 1er trimestre et une persistance d’une durée de cinq ans avant le retour à la tendance de long terme. Les résultats sont différenciés suivant les pays et donnent lieu à un certain nombre de recommandation de politique monétaire.[33]

Pour sa part, MWADI KAPITA Gratien[34], dans son étude portant sur « le rôle du taux d’intérêt sur la relance de l’activité économique intérieure au sein d’une économie, cas de la RDC » sur  la période de 1979 à 2014. Trouve que seules les fluctuations du taux d’investissement agissent sur l’activité économique intérieure en RDC. Alors que les variations du taux d’inflation et du taux directeurs n’exercent aucun effet sur l’activité intérieure en RDC.

 Daniel Ouedraogo, dans son article portant sur le « Coût du crédit en UEMOA : une explication par la transmission monétaire », il constate  que, globalement, les baisses du taux directeur n’influencent pas les taux débiteurs au sein de l’UEMOA.

1.3.3. Notre démarcation aux travaux précités

Notre originalité réside en premier lieu, dans la considération temporelle  utilisée dans ce travail. En effet contrairement aux autres études, ce travail considère la période de 1986 à 2015.

L’autre différence aux travaux précités réside dans le modèle économétrique utilisé. Contrairement au modèle de moindre carré ordinaire (MCO) utiliser par la plupart d’études, pour apprécier l’influence du taux directeur sur la croissance et l’activité économique en RDC, ce travail  s’attèle sur le recours à une modélisation vectoriel auto régressif (VAR).

Les limites du MCO résulte dans le sens où il n’y a que seule l’influence des exogènes sur les endogènes, alors que dans un modèle VAR, il existerait une interrelation d’influence, toutes les variables s’entre-influences, les variables endogènes sont reflété par leur variables exogènes au temps t et à leur retard. Cette influence est caractérisée par les différentes politiques mises en œuvre.  

 

 

 

 

CHAPITRE2 POLITIQUE MONETAIRE ET CANAUX DE TRANSMISSION

2.1             Politique Monétaire

Jacques et Colette NEME[35] définissent la politique monétaire comme  l’action  exercée par les autorités monétaires (Banque Centrale + Trésor) ou pouvoirs publics sur la masse monétaire et les actifs financiers en vue d’orienter l’économie à court ou moyen termes ; elle est donc assujettie aux objectifs généraux de la politique économique, qui lui assignent des priorités et des contraintes.

La politique monétaire vise à agir de façon globale sur les variables économiques : prix, niveau d’activité, emploi, équilibre externe.

Cette action, s’exerce par le truchement de variables monétaires elles mêmes imparfaitement contrôlables et qu’elle se donne pour mission de maîtriser. Ce sont ces variables appelées Objectifs intermédiaires qui sont l’objet de la politique monétaire.

En définitive, on peut dire que la politique monétaire agit par l’intermédiaire d’instruments sur des objectifs qui à leur tour exercent un effet sur les objectifs intermédiaires qui permettent d’atteindre des objectifs finals. ²

Ces agissements peuvent être répertoriés sur le tableau ci-dessous

Le tableau III, instruments et objectifs de la politique monétaire[36].

Instruments

Objectifs opérationnelles    ou opératoires

Objectifs intermédiaire   ou spécifiques

Objectifs finals ou       ultimes

1  Open market Policy

 

2  Réescompte

 

3    Réserves obligatoires

 

4    Encadrement du crédit

 

5  Contrôles directs du taux d’intérêt

 

6     Contrôle des changes

1  Taux du marché  interbancaire

 

2  Base Monétaire exogène

1  Taux d’intérêt à court terme

 

2   Taux d’intérêt à long terme

 

3 Agrégats Monétaire M1, M2, M3

 

4 Agrégats de crédit

 

5      Taux de change

1 Prix

 

 

2 Niveau d’activité

 

3 Emploi

 

4 Equilibre extérieur

 

A.    Action de la Monnaie sur l’Economie

Les rappels théoriques évoqués ici portent sur des liens entre la monnaie et « l’économie réelle ».

Schématiquement, on distingue deux grandes écoles, les keynésiens d’une part  et, d’autres part, les monétaristes, plus influents au cours des années soixante-dix.  Leur opposition est résumée par  F. MODIGLIANT[37] : « il n’y a en réalité aucun désaccord sérieux dans l’analyse entre monétaristes et non monétaristes(…).

La spécificité de l’école monétariste et les vrais points de  désaccord ne sont pas le monétarisme, mais plutôt le rôle qui devrait être assigné aux politiques de stabilisation.

Les non monétaristes acceptent ce que je considère comme le principal message pratique de la ‘ théorie générale’ ; qu’une économie de libre entreprise peut être stabilisée.

Les monétaristes au contraire soutiennent que même si par hasard la politique de stabilisation était favorable, on ne devrait pas laisser à un gouvernement le pouvoir de la mener. »

Dans l’approche keynésienne  dominante au début des années 50, l’offre de monnaie par le système bancaire était considérée comme exogène, c'est-à-dire déterminée par la politique de la Banque Centrale. La demande de monnaie, par contre était considérée comme endogène, c’est-à-dire qu’elle dépendait du comportement des agents économiques non financiers.

Les Keynésiens considéraient que les agents procédaient à une affectation préalable de leurs ressources entre la consommation et l’épargne, et dans un second temps, ils affectaient leur épargne soit à la constitution d’encaisses monétaires et les actifs financiers dépendant du niveau des taux d’intérêt bas incitaient les agents économiques à conserver des encaisses importantes, alors que des taux d’intérêts élevés tendaient au contraire à les inciter à acheter des titres.

Et pour les keynésiens, la demande d’encaisses était extrêmement sensible aux variations du taux d’intérêt. Dans ce contexte, une politique monétaire active tendant à faire varier le niveau de l’offre de monnaie ne pouvait pas avoir d’influence décisive sur l’évolution de l’activité économique.

Vers le milieu des années 50, la réaction monétaire ne se fait pas attendre avec l’analyse de Milton Friedman et de quelques économistes américains.

S’attachant presque exclusivement à construire une théorie de l’effet direct de la politique monétaire, ces derniers posent comme principe que, contrairement à ce qu’affirmaient les keynésiens, l’affectation des ressources des agents ne se fait pas en deux temps, mais en un seul : c’est simultanément en quelque sorte que les agents décident de consacrer une partie de leurs ressources à la consommation et à tel  ou tel type d’épargne (constitution d’encaisses, achat de titres ou investissements en bien réels).

Par conséquent, la demande de monnaie fluctue en fonction de la rentabilité comparée de l’ensemble de ces emplois et non du taux d’intérêt.  Dans ces conditions, l’influence du taux d’intérêt sur la demande d’encaisses est beaucoup plus diffuse que dans le mécanisme keynésien, de sorte  qu’une offre de monnaie en accroissement suscite moins de thésaurisation, et donc plus d’effet économique.

Deuxièmement, l’influence du taux d’intérêt sur la demande de monnaie est également affaiblie par le fait que, pour les monétaristes, il n’y a pas d’illusion monétaire, c'est-à-dire que les agents économiques ne s’intéressent pas à la détention d’un certain  montant d’encaisses exprimé en francs ou en dollars courant, mais à la valeur réelle de ces encaisses, c'est-à-dire à leur montant déflaté par l’indice des prix(prix relatifs).

2.2. Canaux de transmission de la politique monétaire

S’agissant des canaux de transmission proprement dite, on distingue habituellement trois mécanismes par lesquels la propagation des impulsions monétaires  agit sur l’économie (activité économique). Il s’agit du canal du taux d’intérêt, le canal des prix des actifs et le canal du crédit.

A. Canal du taux d’intérêt[38]

Le canal classique du taux d’intérêt est le principal mécanisme de transmission dans le modèle nouveau Keynésien augmenté des anticipations( Clarida, Gali et Gertler 1999 ), En présence de rigidité des prix, une hausse, par exemple du taux d’intérêt réels et du coût d’usage du capital, ce qui entraîne une diminution des dépenses d’investissement (en capital fixe des entreprises, en logement des ménages), de consommation en biens durables (des ménages), donc de la demande agrégée et, in fine, de la production et de l’inflation.

Le fait que ce sont les taux d’intérêt réels, et non les taux nominaux, ce qui affectent les dépenses de consommation et d’investissement a pour conséquence importante que la politique monétaire n’est pas totalement dépourvu d’influence quand les taux d’intérêt directeurs nominaux sont revenus à un niveau très faible voire nul (Mishkin, 1996), si la banque centrale parvient à relancer les anticipations d’inflation à moyen et long terme, elle sera en mesure de favoriser une baisse des taux d’intérêt réels ex ante et, par ce moyen, de stimuler la demande agrégée ex post.

Le canal des taux d’intérêt peut se décomposer en trois étapes.

*    Première étape : la transmission (pass-through) des modifications des taux directeurs aux taux d’intérêt de marché

 La théorie des anticipations de la structure des taux d’intérêt permet classiquement d’expliquer comment les modifications du taux d’intérêt à très court terme, sous l’influence de la Banque Centrale, se transmettent, le long de la courbe des rendements, aux taux d’intérêt à plus long terme, qui sont ceux qui, exprimés en termes réels, affectent les décisions de consommation et d’investissement des ménages et des entreprises. Selon cette théorie, le taux d’intérêt à long terme est égal à la moyenne pondérée du taux d’intérêt à court terme observé et des taux d’intérêt à court terme anticipés jusqu’à l’échéance considérée.

 La baisse du taux d’intérêt à court terme entraine donc celle des taux d’intérêt à plus long terme. La théorie, qui repose sur des hypothèses restrictives, les anticipations sont homogènes, les agents économiques peuvent anticiper les taux courts avec certitude, des titres de maturité différente sont de parfaits substituts…et, qui néglige l’existence d’une prime de terme (correspondant au surcroit de rendement exigé par les investisseurs pour acheter des titres  longs, plus risqués), n’est validée par les travaux empiriques que pour les échéances de court terme. Elle constitue néanmoins une approximation utile pour analyser les effets des changements de taux directeurs sur les taux à plus long terme.

Dans la zone euro, au Royaume-Uni, comme aux Etats-Unis, les modifications de taux directeurs exercent rapidement des effets sur les taux d’intérêt de marché, avec un pass through quasi unitaire s’agissant du taux d’intérêt au jour le jour, légèrement inférieur pour les taux d’intérêt d’échéance jusqu’à un an. Comme cette modification de taux directeurs influence les anticipations de politique monétaire, elle a également un impact significatif sur le taux d’intérêt à plus long terme tels que les swaps et les obligations d’Etat.

 

 

*    Deuxième étape : la transmission des variations des taux d’intérêts de marché aux taux créditeurs et débiteurs des banques

 

D’une manière générale, les taux d’intérêt débiteurs et créditeurs des banques s’ajustent avec retard aux modifications des taux de marché. En outre, même évalué sur une période longue, le pass –through est souvent incomplet (Hannan et Berger, 1991) ; Gambarcorta, 2005). L’explication de cette inertie apparente des conditions pratiquées par les banques réside dans le degré de pass-through des variations des taux de marché dépend de l’interaction de facteurs cycliques et structurels (Egert et Mac Donald, 2008 ; BCE, 2009).

En effet, le comportement de fixation des taux d’intérêt débiteurs et créditeurs des banques, apprécié par l’écart entre les conditions bancaires et les taux de marché, est fonction du coût de l’intermédiation ( niveau des taux directeurs, risque de taux, risque de crédit, coûts de fonctionnement…). Il dépend également du degré de concurrence entre banques d’une part, entre banques et et autres intermédiaire financiers d’autre part.

Notamment :

§  La transmission des modifications des taux de marché s’effectue généralement de manière asymétrique au cours du cycle des taux d’intérêt, les taux débiteurs tendant à s’ajuster avec retard en phase de remontée des taux d’intérêt, ce sont les taux créditeurs qui tardent à augmenter ; le caractère prévisible de la politique monétaire  pourrait inciter à ce lissage des conditions bancaires (Sander et Kleimeier,2006) ; en outre, cette asymétrie est d’autant plus marquée qu’il existe un faible degré de concurrence au sein du système financier.

§  De fait, l’intensification de la concurrence de même que l’innovation financière devraient favoriser une accélération de la transmission des variations des taux de marché aux conditions débitrices et créditrices des banques ; à l’inverse, l’existence de coûts fixes d’ajustement de leurs taux d’intérêt (menu costs) pourrait conduire les banques à ne pas changer fréquemment leurs taux, particulièrement si les modifications des taux de marché sont de faible ampleur ou en cas d’incertitude sur le caractère   durable de ces modifications , en outre, si les banques ont de relations de long terme( de type Hausbank) avec leur clientèle, ce qui est fréquemment le cas dans la zone euro, elles sont incitées à lisser l’évolution de leurs conditions sur le cycle afin de limiter leur volatilité ; enfin, le pass through des taux de marché aux taux bancaires est étroitement lié au fonctionnement du canal du crédit et du capital bancaire: Gambacorta (2005) met, notamment, en évidence que les banques dont la situation de liquidité et ratio de capital sont parmi les plus élevés ajustent leurs taux d’intérêt moins fréquemment que les banques moins performantes.

 

*    Troisième étape : l’influence des variations des taux d’intérêt réels sur la demande agrégée

 

Les prix étant caractérisés par une certaine rigidité, à un degré plus ou moins élevé selon les pays, une modification des taux d’intérêt nominaux bancaires et de marché financier entraine une modification des taux d’intérêt réels. Cette dernière est à l’origine de trois effets sens opposés :

§  Un effet-revenu : par exemple, une hausse des taux d’intérêt accroît le revenu disponible des ménages qui détiennent des placements financiers rémunérés à taux variable ;

§  Un effet de substitution intertemporelle : une hausse des taux d’intérêt réels est à l’origine d’un arbitrage en faveur de l’épargne, au détriment de la consommation et de l’investissement.

§  Un effet de richesse : comme il existe une relation inverse entre les taux d’intérêt et les prix des titres, une hausse des taux d’intérêt fait baisser la valeur des patrimoines.

Les effets des substitutions et de richesse l’emportant généralement sur l’effet-revenu, une hausse des taux d’intérêt entraine un ralentissement voire une diminution des dépenses de consommation et d’investissement et en conséquence, de la production.

 

 

 

 

Secteur réel de l’économie
-	Administrations Publiques,
-	Entreprises ;
-	Ménages ;


LA BANQUE CENTRALE (BC)
Politique monétaire  expansionniste 
MECANISME DE TRANSMISSION DU TAUX DIRECTEUR SUR L’ACTIVITE ECONOMIQUE[39].

Masse monétaire



BANQUE CREATRICE DE MONNAIE (BCM),Taux débiteur Production,Croissance économique et inflation,Demande d’encaisse,Investissement
 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 


 

Taux directeur,Taux  créditeur,Epargnes,Chômage

,Taux d’intérêt de marché   ,Marché financier et  marché   interbancaire,Equilibre extérieur 
(Fuite de capitaux, sortie de devise) 
 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 


Ce schéma, considère donc la théorie sus évoquée selon laquelle la répercussion de taux directeur se propage en trois temps, d’abord à l’ensemble du marché,  en suite du marché vers les taux débiteurs et créditeurs et en fin ces derniers se transmettent sur la demande agrégée (Investissement et épargne) stimulant la croissance économique et baisse le taux de chômage.

Soulignons que les taux créditeur et débiteur s’ajustent avec un retard par rapport au taux du marché.

Ce mécanisme mérite d’être explicité  avec soin : le taux d’intérêt pertinent est en effet le taux d’intérêt réel à long terme anticipées par les emprunteurs, qui représente le prix du crédit, alors que la politique monétaire agit sur le taux d’intérêt nominal à court terme.[40]

B. Le canal des prix des Actifs réels et financiers

L’une des critiques adressés par les monétaristes au modèle IS/LM était que ce modèle ne considérait qu’un seul prix d’actif, le taux d’intérêt, et négligeait les prix relatifs d’autres actifs et la richesse réelle (Mishkin, 1996). Or, tant le taux de change que les autres prix d’actifs son susceptibles de transmettre à l’économie les impulsions de politique monétaire.

Le canal des prix des actifs réels et financiers interagit avec les autres canaux de transmission de la politique monétaire, le canal classique  des taux d’intérêts et le canal large du crédit : toutes choses étant égal par ailleurs, une baisse des taux d’intérêts provoque une hausse des cours des actions, des obligations et du prix de l’immobilier, ce qui accroit la capacité des entreprises et des ménages à emprunter et réduit leur « prime de financement externe »

1.     Le canal du Taux de change

Le canal du taux de change joue, aux côtés du canal des taux d’intérêt, un rôle dont l’importance est fonction du degré d’ouverture de l’économie. Il opère en deux étapes.

*    Première étape : l’influence de la politique monétaire sur le taux de change

                  Même si elle n’est pas valide empiriquement, la théorie de la parité non couverte des taux d’intérêt, qui relie l’évolution anticipée du taux de change à un écart de taux d’intérêt, permet d’expliquer comment la politique monétaire est susceptible d’influencer le taux de change.

Selon cette théorie, l’écart de rendement entre, par exemple, un placement en euros (i) et un placement en dollars (i*) doit être égal au taux de variation anticipé du cours de change de dollar vis-à-vis de l’euro :

(1) i – i*= Et (St+1) - St

Ainsi, un assouplissement de politique monétaire aux Etats-Unis, qui se transmet aux taux de marché américains, réduit l’attrait des placements en dollars par rapport aux placements en devise étrangères, entraînant des sorties de capitaux et une baisse du taux de change nominal du dollar. La théorie implique que le taux de change du dollar doit baisser suffisamment pour que cette dépréciation engendre des anticipations d’appréciation équivalentes au nouvel écart de taux d’intérêt.

La politique monétaire n’est néanmoins qu’un déterminant parmi d’autres du taux de change.

*    Deuxième étape : la transmission des variations du taux de change à l’inflation et à l’activité

-Une variation du taux de change affecte les importations, cette modification étant susceptible de se propager à l’inflation interne. Toutefois, le degré de pass-through aurait diminué dans l’environ la moitié de spays de l’OCDE au cours des vingt-cinq dernières années (Campa et Goldberg, 2002). Pour certains auteurs, comme Gagnon et Ihrig (2001), la diminution du pass-strough pourrait être en partie liée à l’amélioration de la crédibilité anti-inflationniste des politiques monétaires et à la baisse corrélative du niveau et de la volatilité de l’inflation observée, une inflation forte et volatile ainsi qu’une politique monétaire peu crédible incitant à un pass-through complet (Egert et MacDonald, 2008).

-Une variation du taux de change influençant aussi le prix des exportations, ce sont, au total, les exportations nettes qui sont affectées et in fine, la production.

- Les variations du taux de change affectent également les bilans des agents financiers et non financiers. Leur effet est notamment d’autant plus important qu’une part significative des dettes est libellée en devises, ce qui n’est pas le cas dans les pays développés, mais davantage fréquent dans les pays émergents.

2. le canal des autres prix d’actifs

                  La politique monétaire peut affecter, directement ou indirectement, les cours des actions ou les prix de l’immobilier. Toutefois, le degré de réponse des prix des actifs aux impulsions de politique monétaire est entouré d’incertitude. Il semblerait notamment que cette réaction soit asymétrique : ainsi, d’après Ehrmann et Fratzscher (2004), qui étudient l’impact des décisions de la Fed sur l’indice S&P 500 de 1994 à 2002, le cours des actions réagirait plus fortement en cas de modification non anticipée des taux directeurs ou quand il y a changement dans l’orientation de la politique monétaire ou en période de forte volatilité sur les marchés.

Les variations des prix d’actifs exercent leurs effets sur :

-         L’investissement des entreprises et des ménages via le Q de Tobin :

Dans un contexte d’un marché efficient, lorsque la rentabilité des capitaux propres est identique à celle exigée par l’actionnaire, la valeur de marché ou boursière est égale à la valeur patrimoniale ou des capitaux propres. En cas d’inefficience du marché financier, les deux valeurs divergent l’une de l’autre[41].  Ce mécanisme de transmission passe aussi par le comportement des entreprises : une hausse du prix des actions augmente la profitabilité de l’investissement, mesurée par le Q de Tobin[42].

Le Q de Tobin permet alors de mesurer cet écart en rapportant la valeur du marché à la valeur patrimoniale par le ratio suivant :

 Q= valeur de marché/Valeur patrimoniale= capitalisation boursière/capitaux propres

Soient :

§  Le Q de Tobin ˃ 1, la firme est en pleine croissance et crée de la valeur du fait de l’existence de cette rentabilité, d’autres firmes viendront sur ce marché, ce qui aura normalement pour effet de faire baisser la rentabilité et le cours jusqu’à un niveau acceptable compte tenu du risque.

§  Le Q de Tobin ˂ 1, la firme traverse une période-trouble. Pour cette raison, les investissements vont vendre leurs titres, ce qui aura comme incidence, d’équilibrer le rapport.

§  L’existence de cet écart entre la valeur boursière et la valeur patrimoniale est la preuve que les marchés ne sont pas en équilibre et que les actionnaires ne peuvent pas toujours disposer de l’entreprise comme ils l’entendent.

Le canal des prix d’actifs a progressivement pris de l’importance avec la participation de plus en plus importante des ménages et des entreprises aux marchés financiers, impliquant une hausse à la fois des taux d’endettement et de richesse détenue.

En outre, dans le pays anglo-saxons, les banques ont, dans les années 2000, encouragé les ménages à utiliser leurs biens immobiliers comme collatéral pour réaliser des emprunts à la consommation, ce qui a fortement accru l’impact des prix d’actifs sur ladite consommation, à la hausse puis à la baisse, quand la bulle immobilière s’est retournée.

Au royaume Uni, par exemple, ces facilités ont procuré aux ménages un supplément de pouvoir d’achat de l’octroi de 6% de leur revenu après impôts en moyenne sur la période de 2002-2006, avec une forte instabilité temporelle.

·        Si à la suite d’une hausse du cours des actions, le ratio Q de Tobin (1969), qui est approché par le rapport entre la valeur boursière des entreprises et le coût de remplacement du capital (ratio Q moyen), devient supérieure à 1, les entreprises ont intérêt à procéder à des investissements nouveaux, devenu moins onéreux relativement à leur valeur de marché. Elles émettent des actions, en nombre plus limité que si elles avaient dû le faire avant la hausse des cours de bourse devant refléter la valeur fondamentale de l’entreprise ( mesurée par la valeur présente de ses cash flows futurs) et contenir toute l’information disponible. Les travaux empiriques font généralement apparaitre que cela n’est pas le cas et qu’en conséquence le ratio Q ne suffit pas à lui seul à expliquer le comportement d’investissement des entreprises, d’autres variables devant être introduites dans l’équation d’investissement ;   

·        La théorie de Q de Tobin peut s’appliquer au marché du logement. Quand le ratio devient supérieur à 1, la valeur de marché de l’immobilier est plus élevée que le coût de remplacement, ce qui stimule la construction neuve. A long terme, l’offre accrue de logements conduit à une baisse de leurs prix en terme réels et la ratio Q converge vers l’unité.  A l’inverse, si le le ratio est inferieur à 1

-         La richesse des entreprises et des ménages :

·        L’effet de richesse est lié à la théorie du cycle de vie de Modigliani selon laquelle la consommation des ménages dépend de la richesse disponible tout au long de la vie. Par exemple, une hausse du cours des actions et des prix de l’immobilier consécutive à un changement de politique monétaire induit une hausse du taux de la richesse et une augmentation de la conséquence de la consommation des ménages;

·        Une explication alternative est l’effet de liquidité (Mishkin, 2001). Les ménages préféreraient un ratio actifs financiers liquides/ dette élevé afin de minimiser le risque de rencontrer des difficultés financières, les biens durables et le logement étant moins liquides et davantage susceptibles de faire apparaitre des pertes lors d’une vente d’urgence. Ainsi, par exemple, une hausse du cours des actions réduirait le risque que les ménages affrontent des difficultés financieres, ce qui les inciterait à consommer et à investir.

 

-l’évaluation des effets de richesse n’es pas chose aisée dans la mesure où :

·        La propension marginale à consommer de la richesse varie en fonction des caractéristiques générales de l’actif considéré (degré de liquidité, motif de transmission) et de l’environnement institutionnel ( fiscalité, possibilité d’extraire de la liquidité d’un bien immobilier…)

·        En outre, cette propension dépend du caractère permanent ou non accordé par les agents à la variation de prix d’actif considérée : Si elle est ressentie comme provisoire, l’impact est faible, voire nul.

Les ménages vont partiellement consommer le supplément  de richesse issu de la revalorisation de leur patrimoine. Ces effets de richesse ont joué un rôle important dans les années 1990, à la baisse au japon (après l’éclatement de la bataille boursière et immobilière) et à la hausse aux Etats Unis (pendant la bulle internet et ensuite, du fait de la poursuite de la hausse du prix de l’immobilier).

C. Le canal du Crédit[43]

Pour Bernanke et Gerler (1995), l’expression « canal du coût du crédit » est doublement mal choisie dans la mesure où :

-elle désigne en réalité un ensemble de facteurs affectant l’offre et la demande de crédit, qui contribuent à amplifier et à propager les effets du canal des taux d’intérêt plutôt qu’un canal alternatif et indépendant de ce dernier;

-elle semble ériger le crédit au rang de facteur causal de l’activité; or, ce n’est le cas que dans des circonstances extrêmes comme les crises financières ; en période normale, le crédit est une variable endogène qui réagit aux changements de politique monétaire.

Schématiquement le canal du crédit peut se présenter comme suit :

M°       CR         Pb         I       Q          U

         M° : variation positive de la masse monétaire ;

CR : les crédits bancaires ;

Pb : les prix des obligations ;

I : les investissements ;

Q : le niveau de l’activité et ;

U : le taux de chômage.

 

1.     Facteur affectant l’offre de crédit

 

Les canaux du crédit bancaire, du capital bancaire et de la prise de risque agissent sur l’offre de crédit.

 

*    Le canal du crédit bancaire (ou canal étroit du crédit)

Le canal-étroit-du crédit ( bank lending channel) s’appuie sur :

-         Les asymétries d’information sur les marchés financiers et  le rôle corrélativement « spécial » des banques (Fama,1985) ;

-         L’importance des frictions financières, notamment de la substituabilité imparfaite entre les crédits bancaires et les titres tant dans les portefeuilles des banques que comme source de financement pour les entreprises et à fortiori, pour les ménages qui sont exclusivement dépendants du crédit bancaire.

Canal standard du crédit bancaire sur données macroéconomiques

Rappelons que, dans le modèle IS-LM, les crédits sont assimilés à des titres financiers, ce qui rend inutile la représentation d’un marché du crédit. Bernanke et Blinder (1988) construisent donc un modèle IS-LM augmenté du crédit, appelé CC (commodities and credit)/ LM. Dans le cadre de ce modèle, un resserrement de politique monétaire a pour conséquence une diminution de l’offre de crédit des banques. Cet effet, repose sur le mécanisme du multiplicateur monétaire qui relie la base à la masse monétaire. Dans CC/LM comme dans IS/LM, la cible opérationnelle de la politique monétaire est le niveau de réserves des banques auprès de la Banque Centrale. En outre, le système de réserve obligatoire contemporaine sur les dépôts est très contraignant :

Les banques commerciales ne peuvent recevoir des dépôts de la clientèle que dans la mesure où elles détiennent des réserves suffisantes à la  Banque Centrale. Ce caractère contraignant créée un lien entre, d’une part, la Base monétaire et, d’autre part les fonds prêtables par les banques créatrices de monnaie (dépôts) et in fine, les crédits distribués. Un resserrement de la politique monétaire, effectué par une opération de vente de titres à l’open market, se traduit par  une contraction des réserves des banques auprès de la Banque Centrale qui provoque une diminution de leur offre de dépôts dont l’encours baisse. Comme il y a substituabilité imparfaite entre les différentes sources de financement, les banques peuvent difficilement émettre des titres pour compenser la diminution de dépôts, ce qui les contraint à restreindre leur offre de crédit.

En raison de la contraction de l’offre de crédit, les entreprises, plus particulièrement celles qui n’ont pas accès aux financements de crédit, et les ménages réduisent leurs investissements, pesant sur la demande agrégée et les prix.

*    Le canal du capital bancaire

La réglementation prudentielle pourrait être à l’origine d’un canal de transmission agissant via les fonds des intermédiaires financiers. D’après cette théorie, la politique monétaire affecterait l’offre de crédit à travers son impact sur le capital bancaire. Ce canal prend acte des limites du théorème de Modigliani-Miller (1958) selon lequel la valeur d’une entreprise est indépendante de sa structure de financement.

Le théorème est valide dans un environnement de marchés complets, sans frictions financières (information imparfaite, coût de faillite, coût de transaction..), dans lequel les décisions de prêt devraient être indépendamentes de la structure financière de la banque : celle-ci serait toujours en mesure de trouver des investissements désireux de lui permettre de financer des projets rentables quel que soit le niveau de son capital. A vrai dire, dans un tel environnement, les banques n’auraient en fait aucune raison d’exister puisque les entreprises pourraient directement emprunter auprès des ménages.

                  Enfin, le troisième mécanisme de transmission passe par l’offre de crédit, alors que le canal du taux d’intérêt fait jouer la demande de crédit : les banques accroissent ou réduisent leur offre de crédit en fonction des conditions de leur financement  sur les marchés.

Schémas 2 : Les flux de capitaux au sein du système financier[44]

 

 

*    Le canal de la prise de risque (risk-taking channel)

D’apparition récente dans la littérature sur le MTM (Mécanisme de Transmission Monétaire), la théorie du canal de la prise de risque considère que la politique monétaire influencerait les incitations des banques à prendre des risques (Borio et Zhu, 2008). Trops accommodante, elle conduirait à une perception anesthésiée ou à une tolérance accrue au risque, ce qui provoquerait en retour une crise et un choc d’offre négatif de crédit.

Par exemple, une diminution des taux d’interêt accroit la valeur des actifs réels et financiers, donc des garanties, ce qui peut atténuer la perception du (ou la tolérence au) risque, d’autant que nombre de mesures du risque probabilité de défaut, volatilité, value-at-risk sont procycliques. Le coût des financements étant faileet la valeur des garanties élevée, les emprunteurs et les prêteurs augmentent de manière procyclique leur levier d’endettement, ce qui les rends vulnérables à un retournement du marché des actifs et tend à amplifier les fluctuations des cycles financiers (Adrian et Shin, 2008). Gambacorta (2009), qui analyse des données relatives à six cents banques européennes et américaines sur la période 2001-2008, trouve un lien entre période prolongée de taux d’intérêt bas et augmentation de la prise de risque par les établissements.

Le risk-taking channel relève donc du crédit bancaire selon lequel la situation des banques a des conséquences sur le MTM. De plus, son existence contribuerait à amplifier le canal large du crédit. 

2.     Facteurs affectant la demande de crédit

L’innovation financière et le développement des marchés ont mis en cause la notion de substituabilité imparfaite entre crédits et titres, tant pour les banques que pour les agents non financiers, sur laquelle s’appuuyait le canal du crédit à la Bernanke-Blinder. Le canal du bilan (balance sheet channal), une approche plus large (Bernanke et Gertler, 1989 et substituabilité imparfaite entre moyens de financement externes et internes du fait de la difference de coût entre ces deux sources de financement, appelée « prime de financement externe ». Dans cette approche, qui s’intéresse à la demande de crédit, le rôle « spécial » des banques est estompé. 

*    Canal du bilan des entreprises

 

En présence de friction financières, le coût du financement externe, qui incorpore les dépenses engendrées par l’évaluation des perspectives des entreprises et la sélection des projets à financer du fait des asymétries d’informations entre l’entreprise et les investissements extérieurs (banques, actionnaires), est généralement plus élevé que le coût d’opportunité de l’utilisation de ressources propres.

Positive, la « prime de financement externe » varie en sens inverse de la situation financière de l’emprunteur, appréciée par ses cash flows présents et futurs ou par sa « richesse nette » (net worth), laquelle peut servir de garantie (collatéral) à un emprunt : meilleur la situation financière, plus faible sera la prime[45]

                   En conséquence, toute modification de la richesse nette ou des cash flows, induite directement ou indirectement par la politique monétaire via les canaux des taux d’intérêts et des prix d’actifs déjà décrits, se répercute sur la prime. Par exemple, une baisse des taux d’intérêt à court terme allège le coût du service de la dette de même échéance, provoquant un effet-revenu positif qui accroît les cash flows et, en conséquence, la richesse nette de l’entreprise.

En revanche, la prime varie dans le même sens que le choc qui l’affecte : par exemple, un choc monétaire restrictif, qui se traduit par un relèvement de taux d’intérêt directeur et in fine une dégradation de la situation financière de l’entreprise et de sa capacité d’emprunt, provoque une hausse endogène de sa « prime de financement externe » et un ralentissement pro cyclique de l’investissement , ce qui engendre des effets d’accélération et d’amplification des cycles économiques.

Ainsi que relève Bernanke (2007), l’existence de cet « accélérateur financier » permettrait d’expliquer pourquoi des chocs ponctuels, monétaires ou non monétaires, peuvent néanmoins conduire à des fluctuations persistantes de l’économie, du fait de la relation inverse entre situation financière de l’emprunteur et prime de financement externe.

*    Canal du bilan des ménages

 

L’existence d’un « accélérateur financier » n’est vraisemblablement pas limité au secteur des entreprises, mais pourrait également affecter les comportements d’emprunts et de dépense des ménages détenteurs d’un capital immobilier (Aoki, 2002; Iacoviello, 2005; Almeida et al. 2006).

 

Par exemple, dans les pays, comme les USA et le Royaume-Uni, où il est possible d’extraire de la liquidité du capital immobilier par un prêt hypothécaire, une hausse du prix de l’immobilier accroît la valeur des garenties dont disposent les propriétaires immobiliers, ce qui, à condition qu’ils ne soient pas initialement fortement endettés, devrait réduire leur « prime de financement externe et le coût d’un nouvel emprunt.

2.3. Objectif  de stabilité des prix

Comme les autres politiques publiques, la politique monétaire a pour objectif de maximiser le bien être social.  Parmi les économistes et les banquiers centraux, comme dans le public, le consensus est de nos jours que l’inflation a un coût et que la stabilité des prix constitue l’objectif le mieux approprié pour la politique monétaire.[46]

Compte tenu de l’objectif principal de la politique monétaire la réalisation de la stabilité des prix, l’arbitrage, en termes d’analyse de la courbe de Phillips, s’opère à court terme, au détriment du chômage.

L’existence d’une courbe de Philips Verticale empêche tout arbitrage à moyen terme entre inflation  et le chômage. Mais aujourd’hui, il est difficile de soutenir un arbitrage à moyen et à long terme entre les deux objectifs.

En effet, loin de favoriser la croissance économique durable, l’inflation est apparue comme particulièrement pénalisante pour les investissements et l’emploi.  Et ce sont les pays où elle a été le mieux maîtrisée qui ont enregistré la croissance la plus durable[47].

Ainsi, s’est progressivement imposé le sentiment que la stabilité monétaire (ou du niveau général des prix) était facteur de croissance à long terme. 

 

 

 

CHAPITRE 3 ANALYSE EMPIRIQUE DU MECANISME DE TRANSMISSION MONETAIRE EN RDC

                   Ce chapitre procède à une vérification empirique du mécanisme de transmission monétaire en RDC via le canal du taux d’intérêt, par une modélisation VAR (Vector Autorégressive). La première section décrit l’évolution des indicateurs macroéconomiques utilisés dans ce travail et la seconde présente le modèle VAR et les résultats de l’estimation faite sur base du champ d’application de notre étude qui est l’économie de la RDC.

3.1.  Evolution des indicateurs clé en RDC 

Aperçu graphique:

Figure IV : Evolution du taux de croissance[48]

               L’évolution du taux de croissance économique relève l’existence de deux sous période :

-la première allant de 1990 à 2000, marqué par des taux de croissance négatifs traduisant la longue période de récession dans laquelle le pays était plongé. Le pillage de 1990 ainsi que les conflits armés enregistré au cours de cette période expliquent principalement cette situation.

-A partir de 2002, le taux de croissance est redevenu positif à la faveur des réformes mises en place dans le cadre des programmes formel et technique, avec les institutions de breeton Woods, l’amélioration tant soit peu du climat des affaires, avec notamment le retour de la paix dans les zones à conflits, la mise en œuvre des politiques macroéconomiques coordonnées, justifient cette amélioration. 

 

Figure V : Evolution du Taux directeur

Source : Fait par nous, sur base des données de la BCC.

 Le taux directeur a été marqué par une baisse tendancielle au cours de quatorze dernières années. Cependant, l’un des principes de base sous-tendant l’ensemble des ajustements du taux directeur a toujours été le maintien de sa positivité en termes réels afin d’encourager le développement de l’activité financière.

                  De ce qui précède, l’on peut noter des taux directeurs exorbitant sur la première sous période de 1990 à 2001 avec pour objectif de contrer  la forte expansion de la liquidité observé au cours de cette période.

                    Sur la deuxième période la baisse progressive de l’inflation et la stabilité du cadre macroéconomique ont incité la BCC à assouplir graduellement sa politique monétaire avec la baisse des taux directeurs. 

Figure VI : Evolution du Taux d’inflation[49]

L’hyper inflation observé entre 1990 et 2001 a été principalement la résultante du financement monétaire des déficits publique chronique. Tandis que sur la 2ème sous période la mise en place des programmes économiques du gouvernement bénéficiant d’une surveillance du FMI a permis d’imposer le non recours au financement monétaire de la BCC, des déficits publiques.

Cette situation, couplée à une certaine évolution des prix des matières sur le marché international a permis de réduire sensiblement le taux d’inflation jusqu’à environ 1% en 2015.

Figure VII : Evolution du Taux d’investissement

                     Le taux d’investissement a connu, une régression significative de 1990 à 1993, suite au marasme économique que la RDC a rencontré au courant de cette période. Les pillages, la baisse de la production nationale, les mesures non encadrées font parties des facteurs explicatifs de la chute brusquée du niveau de l’investissement national.   On observe alors de 1990 à 1995 une moyenne autour de 6% du taux d’investissement. Une forte montée de 1995 jusqu’à 1997 puis subvient le renversement de la tendance voir jusqu’à 1% de moyenne. Il s’observe aussi pendant cette période de crises tant politique qu’économique. La bonne marche recommence  alors de 2002 jusqu’à nos jours (2015) ; où le taux de l’investissement varie jusqu’à une moyenne de 20%.

 

 

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Figure VIII : Evolution du Crédit à l’économie

Il ressort de ce graphique, un niveau de crédit très bas de 1986 à 2001, ainsi le crédit à l’économie  augmente sensiblement dans la période qualifiée de croissance économique de 2002 à 2012 suite à une élévation de la demande de liquidité à l’intérieure.

Figure IX : Corrélation entre variables

Déjà à partir de ce graphique on suppose que le mouvement des variables ont respecté la norme théorique qui sous-tende que les baisses des taux d’intérêts occasionnent l’augmentation de la MM, qui se répercute aux baisses des taux d’intérêts débiteurs des BCM, ensuite subvient l’élévation de l’investissement, la croissance économique étant au rendez-vous avec un niveau d’inflation compatible.

 

 

Figure X : Evolution de la Masse Monétaire

La tendance haussière de la masse monétaire se manifeste fortement en 2011, qui caractérise l’année de forte expansion monétaire.

3.2       Modèle VAR (vector autorégressive)

La modélisation VAR s’attache essentiellement à révéler la structure d’autocorrélation des données à de fins essentiellement prédictives. Il s’agit donc de caractériser au mieux la dynamique jointe des variables modélisées afin de révéler la loi les ayant engendrées. La démarche est exclusivement descriptive et théorique. L’objectif est donc de maximiser le pouvoir prédictif du modèle.

                   Les processus VAR(p) (vector Autoregressive) constituent une généralisation des processus AR (autoregressive) au cas multivarié. Ils ont été introduits par Sims (1980) comme alternative aux modèles macroéconomiques d’inspiration keynésienne.

Selon Sims (1980), ces modèles macroéconomiques souffrent d’un certain nombre d’insuffisances, telles que :

*    Restrictions a priori fortes sur les paramètres par rapport à ce que prédit la théorie

*    Absence de tests sérieux sur la structure causale

*    Traitement inadéquat des anticipations

En outre, d’un point de vue empirique, ces modèles ont été mis à mal par les événements survenus au cours des années 70(chocs pétroliers, mondiale, etc.…) conduisant à de très importantes erreurs de prévision. Pour ces différents raisons, Sims(1980) a proposé une modélisation multi variée sans autre restriction a priori que le choix des variables sélectionnées des retards.

La modélisation VAR repose sur l’hypothèse selon laquelle l’évolution de l’économique est bien approchée par la description du comportement dynamique d’un vecteur de k variables dépendant linéairement du passé. Depuis les travaux de sims (1980). Les techniques économétriques basées sur les modèles VAR ont connu de nombreux développements.

Il faut cependant noter que les opposants de Sims ont assimilé le processus VAR à une approximation d’un processus inconnu (principe de la boite noire). Le principe de la boite noire correspond à une fonction de transfert entre un in put et un out put sur laquelle on ne possède aucune information à priori.

 

3.2.1   Représentation Générale du modèle VAR[50]

o   Modèle var structurel

 

Soit yt le vecteur constitué de k variables endogènes représentant l’économie. Le modèle var à k variables et p décalages s’écrit sous forme matricielle :

(1)  B(L) Yt=µ+t

 

(2)  B0Yt=µ+ B1 Yt-1+B2Yt-2+…+Bpyt-p+ɛt

Dans (1), les matrices Bj,(j=0,1...P) sont de dimensions (k,k), les vecteurs Yt,µ et représentent les variables endogènes, un vecteur de constante et le vecteur des chocs structurels L est l’opérateur retard défini par LIY1=Yt-1. Le système (1) est appelé forme structurelle de la représentation var et est noté SVAR (structural Vector autoregressive).

Dans le système, les variables yt sont stationnaire, les pertubations ɛt sont des bruits blancs homocédastiques, non corrélés et de loi normale (0,Ik).

3.2.2 Modèle VAR réduit

Pour obtenir un modèle var réduit, on multiplie de part et d’autre dans (1) par B0-1. Le modèle réduit, s’écrit alors sous forme matricielle suivante :

(2) yt= A0+A1yt-1+…+Apyt-pt

Où ղ=B0-1ɛt est une combinaison linéaire des chocs structurels ayant pour la loi normale N (0, B0-1 B0-1).  Cette représentation s’écrit à l’aide de l’opérateur L comme suit :

(3) A(L)yt =A0t                    

(4) A(L)= I- AIL- A2L2-…-APLP

3.2.3 Stationnarité d’un modèle Var

Un modèle var (p) réduit est stationnaire si le polynôme défini à partir du déterminant : de t (I-A1z-A2z2-…-Apzp)=0 a ses racines à l’extérieur du cercle unité du plan complexe.

  3.3.  La méthodologie utilisée

Les canaux par lesquels la politique monétaire  exerce ses effets sur la sphère réelle peuvent être différents d'une économie à une autre. Pour les identifier, nous allons utiliser un modèle VAR. Il contient la variable instrument de la politique monétaire, (le taux d'intérêt directeur de la BCC), les variables-clé de la transmission monétaire (agrégats monétaires M2 et le crédit) et les variables objectifs (taux de croissance du PIB, taux d’investissement et niveau général des prix).

*    Les hypothèses

Les hypothèses sont au nombre de deux :

·        H1 : la politique monétaire de la BCC est efficace, La Banque Centrale est en mesure d’affecter l’offre de crédit des Banques Créatrices de Monnaie et d’impacter sur le secteur réel par le taux d’intérêt directeur.

·        H2 : la politique monétaire de la BCC via le canal du taux d’intérêt est inefficace

3.4 Spécification du modèle pour la RDC

 

La variable instrumentale de la politique monétaire est représentée par le taux d'intérêt directeur de la BCC. Les variations de ces taux ont deux sources des impulsions exogènes déclenchées par les autorités monétaires elles-mêmes et des dynamiques endogènes à l'économie nationale. Pour évaluer donc la distinction entre ces deux types de variations et la construction des chocs exogènes de politique monétaire, nous recourons à une modélisation VAR.

Soit Yt le vecteur constitué de sept variables représentant l'économie que sont : le taux d'intérêt directeur, la masse monétaire M2 en %, le taux d'inflation, le crédit à l’économie, le taux d'investissement, le taux de croissance du PIB. Donc (k=6). Le modèle structurel de l'économie congolaise que nous spécifions est le suivant :

Y1t, Y2t, Y3t, Y4t, Y5t, et Y6t

 

 

Y1t= Taux directeur

Y2t= Crédit à l’économie (exprimé en logarithme)

Y3t= Masse Monétaire au sens large, M2(exprimé en logarithme)

Y4t= Taux d’investissement

Y5t= Taux de croissance  du PIB

Y6t= Taux d’inflation

Dans une représentation VAR, chacune de ces variables est fonction de ses propres valeurs passés et de celles des autres. Les critères d’AKAIKE et de Schwarz nous ont donné un ordre de la représentation de (1).

Sous la forme matricielle, le modèle devient :

BYt = A0 + At-1 + ɛ       (1)

L’estimation des paramètres du processus  VAR ne peut se faire que sur des séries Chronologiques  stationnaires (sans saisonnalité ni tendance).

Les tests  de racine effectués  ici fait montrent la stationnarité des variables dans le tableau ci-dessous, l’ordre d’intégration des variables.

Tableau I V : Ordre D’intégration

Variables

TC

TD

TINFL

TINVST

LMM

LCRED

ordre

I(1)

I(0)

I(0)

I(1)

I(1)

I(1)

 

Pour déterminer le degré de stationnarité (ordre d’intégration) des variables du modèle, nous avons utilisé le test de Dickey Fuller Augmenté. Le tableau ci-dessus présente les résultats de ce test pour les six variables retenues.

Il ressort de ce tableau que les variables, taux directeur et taux d’inflation sont  stationnaire en niveau (ou intégré d’ordre 0), alors que Les autres variables sont stationnaires en différence première.

 Le test de Cusum montre la stabilité des variables du modèle, ainsi sur le graphique suivant nous avons comme résultat:

 

 

 

 

Figure XI : Test de Cusum

Comme nous le remarquons, la ligne  à l’intérieur de la trajectoire entre deux droites (corridor) au seuil de signification de 5%, ainsi la série est stable et stationnaire, en différence  première. D’où, le modèle peut maintenant être estimé.

3.5. Estimation du modèle VAR

A l’égard des résultats obtenus sur l’estimation (voir annexe) il ressort les informations synthèses suivantes : le taux de croissance économique (TC) présente un R-squared (coefficient de détermination) de 83% c.-à-d. les autres variables,  y compris lui-même, expliquent  (influencent),  le taux de croissance à hauteur de 83%, avec un coefficient de détermination corrigé de 69.5%.

Le taux directeur est reflété par ses propres innovations et par l’influence des autres variables à hauteur de 82.9% avec un coefficient corrigé de R2 à 69,35%.

Le taux d’inflation,  est représenté à 68,18% expliqué par ses propres innovations et des autres variables, le R2 ajusté étant de 42,7%, de son tour le taux d’investissement ressort un R2 de 83% avec une correction de celui-ci à 69,9%,  la masse monétaire étant en valeur et estimé sous logarithme régénéré par l’ordinateur présente un coefficient de détermination de 66,12% avec correction de 39,%, et enfin le logarithme de crédit estimé par cette modélisation var est expliqué à 78% par ses propres innovations et par celles des autres variables.

 

3.6. Résultats de simulation

A partir de la représentation Var nous allons interpréter les fonctions de réponses impulsionnelles et la décomposition de la variance de l’erreur de prévision. 

3.6.1    Fonction des réponses impulsionnelles

Les graphiques qui suivent représentent les réponses impulsionnelles à des chocs sur les résidus structurels de 6 variables du modèle. Pour chaque variable, le choc est égal à l’écart type de ses résidus. L’horizon temporel des réponses est fixé à 10 ans pour que les variables retrouvent leurs niveaux de long terme.

Nous avons retenu trois variables monétaires sur lesquelles sont simulés les chocs. Il s’agit d’une part du taux d’intérêt directeur qui constitue l’instrument de la politique monétaire de la BCC, d’autre part la masse monétaire et le crédit, à l’économie qui représente les variables clés de la transmission monétaire.

 

 

 

Figure XI : Fonction de réponses impulsionnelles

Choc- taux d’intérêt directeur

·        Un choc positif sur le taux d’intérêt,  par une baisse de ce dernier pendant les trois  premières années se traduit en outre par un effet négatif de celui-ci la quatrième année avec un resserrement de la politique monétaire pour juguler le niveau d’inflation, les effets d’une augmentation du taux d’intérêt sur les autres variables se produisent instantanément et se stabilise après la 10ème année.

·        Un choc négatif se traduit les deux premières années ensuite par un effet positif sur le crédit à l’économie

·        L’effet obtenu sur la masse monétaire est négatif, on note une hausse transitoire la troisième année et se stabilise la 16ème année.

·        Le taux de croissance diminue pendant 15 ans et reprend son évolution la 16ème année soit en 2002.

·        L’effet sur le taux d’inflation est manifesté par un resserrement  les 15 premières années de la politique monétaire se traduit par à une hausse du taux directeur.

Choc -monétaire

L’impact d’un choc sur la masse monétaire est également simulé :

·        Ce choc peut être considéré comme une politique  monétaire expansive.

·        L’effet sur la masse monétaire est positif la première année avant de disparaitre par la suite.

·        La baisse du stock monétaire se répercute sur l’accroissement du taux directeur.

·        Le taux de croissance économique diminue suite à une baisse du stock monétaire à injecter.

           3.6.2. Décomposition de la Variance de l’erreur

La décomposition de la variance de l’erreur de prévision a pour objectif de calculer pour chacune des innovations sa contribution à la variance de l’erreur en pourcentage. Quand une innovation explique une part importante de la variance de l’erreur de prévision. On déduit que l’économie étudiée est très sensible aux chocs affectant cette série.

La décomposition de la variance est donnée dans le tableau IV  De l’annexe  sur la décomposition de la variance. Elle indique que :

Ø La variance de l’erreur de prévision du taux d’intérêt directeur est due à 74% à ses propres innovations, 14% aux innovations du taux de croissance économique, à 7% aux innovations du taux d’investissement, 1.5% aux innovations de la masse monétaire, à 1,05% aux innovations du taux directeur et à 3% à celles du taux d’inflation. Les chocs sur ces variables dominent sur à tous les horizons des fluctuations du taux d’intérêt. En effet ces résultats sont conformes à ceux obtenus sur les fonctions de réponses. En effet on note sur les graphiques que les variables qui réagissent les plus suite à un choc sur le taux d’intérêt, sont respectivement, le taux d’intérêt, le taux de croissance, le taux d’investissement le taux de croissance, ajouté à ceux-ci le crédit et la masse monétaire. Le taux directeur est influencé fortement par le taux de croissance et vient en suite le taux d’investissement en RDC.

Ø La variance de l’erreur de  prévision de la masse monétaire est due à 40% à ses propres innovations, à 22% à celles du taux de croissance, 16% du taux d’inflation et à 15% du taux d’investissement. Le taux de croissance influence fortement la masse monétaire en RDC.

Ø La variance de l’erreur de prévision du crédit à l’économie est due à court terme à 57% par ses propres innovations ; à 27% aux innovations de taux d’investissement. Donc l’investissement influence fortement le crédit.

Ø La variance de l’erreur de prévision du taux de croissance est due à 91% de ses propres innovations. 5% de celles du taux d’inflation, 2% de la masse monétaire, et 1% de celles du taux directeur.

Ø La variance de l’erreur du taux d’investissement est due à 62% de ses propres innovations, à 21% aux innovations de taux de croissance, 9% du taux d’inflation et à 6% du taux directeur. La croissance du revenu national est fortement soutenue par la part consacré à l’investissement.

Ø La variance de l’erreur de prévision du taux d’inflation : le taux directeur influence en second le taux d’inflation, après le taux de croissance.

3.6.3 Test de causalité

Il ressort les résultats suivants après vérification de causalité entre variables (voir annexe sur le test de causalité). Nous partons dans la sélection de l’hypothèse, si la probabilité est supérieure à 5%, on accepte l’hypothèse nulle :

Ø Le taux de croissance cause  le taux directeur

Ø Le Taux de croissance cause le taux d’inflation (il s’agit d’une inflation de croissance)

Ø Le taux de croissance cause le taux d’investissement, et ne cause pas la masse monétaire et crédit à l’économie.

Ø Le taux directeur ne cause pas toutes les autres variables

Ø Le  taux d’inflation ne cause pas toutes les autres variables à l’exception du crédit à l’économie

Ø Le taux d’investissement cause le taux directeur

Ø Le taux d’investissement ne cause pas le stock de monnaie et le crédit.

Ø Le crédit cause le taux d’investissement, et ne cause pas toutes les autres variables

Ø La masse monétaire ne cause pas les autres variables.

 

                                   CONCLUSION

                   Les mécanismes de transmission de la politique monétaire, sont le processus par lequel les décisions de politique monétaire affectent l'activité réelle. Plusieurs visions existent, évidemment sur ces mécanismes ; mais concourent toutes dans leur tentative d'explication, à montrer l'importance des canaux de transmission dans les sujets économiques en général, et monétaire en particulier. Ces visions diffèrent également selon le rôle qu'elles font jouer aux banques commerciales et autres institutions financières dans la régulation de l'activité économique.

                   Dans ce mémoire, nous avons essentiellement focalisé l’attention sur la transmission monétaire par le canal du taux d'intérêt, Ce canal, dont les manifestations s'apparentent plus à un fonctionnement tenant compte des lois du marché, soutient que les impositions de taux (observées dans le cas de l'utilisation du taux d'intérêt directeur) sont à l'origine de frictions dans le secteur réel.

Il était question, d’analyser les impulsions de la politique monétaire par l’instrument, taux d’intérêt de la Banque Centrale du Congo sur la sphère réelle  en RDC.

Pour ce faire, le travail est parti dans l’hypothèse selon laquelle          les impulsons monétaires par le canal du taux d’intérêt agissent de façon positive sur le secteur réel en RDC.  Deux méthodes, dont une méthode économétrique fondée sur la modélisation VAR d’une part,  et  méthode statistique d’autre part ont été utilisées.  

Après  analyse économétrique il apparait que le taux directeur n’influence pas les autres variables sous études. Seul le crédit qui impact sur  l’investissement. Pour ce faire, nous pouvons déduire que le canal du crédit est efficace comparativement à celui du taux d’intérêt directeur. Au regard des résultats obtenus sur l’estimation (voir annexe),  il ressort les informations suivantes : le taux de croissance économique (TC) présente un R-squared (coefficient de détermination) de 83% c.-à-d. les autres variables,  y compris lui-même expliquent  (influencent),  le taux de croissance à hauteur de 83%, avec un coefficient de détermination corrigé de 69.5%.

Le taux directeur est reflété par ses propres innovations et par l’influence des autres variables à hauteur de 82.9% avec un coefficient corrigé de R2 à 69,35%.

Le taux d’inflation,  est expliqué à 68,18% par ses propres innovations et des autres variables, le R2 ajusté étant de 42,7%. Le taux d’investissement ressort un R2 de 83% avec une correction de celui-ci à 69,9% la masse monétaire étant en valeur et estimé sous logarithme régénéré par l’ordinateur présente un coefficient de détermination de 66,12% avec une correction de 39,%, et enfin le logarithme de crédit estimé par cette modélisation var est expliqué à 78% par ses propres innovations et par celles des autres variables.

Quant à la décomposition de la variance des erreurs, nous sommes aboutis dans l’optique selon laquelle la variance de l’erreur de prévision du taux d’intérêt directeur est due à 74% à ses propres innovations, 14% aux innovations du taux de croissance économique, à 7% aux innovations du taux d’investissement, 1.5% aux innovations de la masse monétaire, à 1,05% aux innovations du taux directeur et à 3% à celles du taux d’inflation. Les chocs sur ces variables dominent  à tous les horizons des fluctuations du taux d’intérêt. En effet ces résultats sont conformes à ceux obtenus sur les fonctions de réponses. En effet on note sur les graphiques que les variables qui réagissent les plus suite à un choc sur le taux d’intérêt, sont respectivement, le taux d’intérêt, , le taux d’investissement, le taux de croissance, ajouté à ceux-ci le crédit et la masse monétaire. Le taux directeur est influencé fortement par le taux de croissance et vient ensuite le taux d’investissement en RDC.

La variance de l’erreur de  prévision de la masse monétaire est due à 40% à ses propres innovations, à 22% à celles du taux de croissance, 16% du taux d’inflation et à 15% du taux d’investissement. Le taux de croissance influence fortement la masse monétaire en RDC.

La variance de l’erreur de prévision du crédit à l’économie est due à court terme à 57% par ses propres innovations ; à 27% aux innovations de taux d’investissement. Donc l’investissement influence fortement le crédit.

La variance de l’erreur de prévision du taux de croissance est due à 91% de ses propres innovations. 5% de celles du taux d’inflation, 2% de la masse monétaire, et 1% de celles du taux directeur.

La variance de l’erreur du taux d’investissement est due à 62% de ses propres innovations, à 21% aux innovations de taux de croissance, 9% du taux d’inflation et à 6% du taux directeur. La croissance du revenu national est fortement soutenue par la part consacré à l’investissement.

La variance de l’erreur de prévision du taux d’inflation : le taux directeur influence en second le taux d’inflation, après le taux de croissance. Après test de causalité il ressort que  le taux directeur ne cause pas toutes les autres variables, Seul la variable crédit à l’économie cause le taux d’investissement.

Toutes ces analyses nous amène a infirmé l’hypothèse selon laquelle le taux d’intérêt impact de façon positive  la sphère réelle de l’économie congolaise.

De ce fait, la politique monétaire par le canal du taux d’intérêt en RDC est inefficace.

*    RECOMMANDATIONS

Nos recommandations sont les suivantes:

Ø Les autorités monétaires doivent prendre des mesures dissuadant l’octroi de crédit en devises, à vrai dire, elles doivent dé-dollarisé l’économie, pour permettre à ce que le taux d’intérêt directeur puisse  juguler au mieux l’économie congolaise, car il agit que sur l’agrégat en monnaie nationale.

Ø Amélioration de l’éventail fiduciaire qui peut être source de rétablissement de  confiance à la monnaie nationale.

Ø La diversification de l’économie nationale :

Investir pour la promotion de l’activité économique intérieure en réduisant le volume des importations nécessitant les devises ou une liquidation en monnaie étrangère ;

Ø Inélasticité des investissements par rapport au taux débiteur des banques due à la relation suivante : rentabilité de projet inférieur au taux débiteur des banques entrainant la tendance baissière de la demande de crédit. Donc, les autorités monétaires doivent mettre en œuvre des politiques tendant à renverser ce phénomène.

 

 

ANNEXES

 

 

Tableau V, Les indicateurs macroéconomiques clé de l’économie congolaise

 

ANNEES

Taux de croissance économique en % (TC)

Taux directeur en % (TD)

Taux d'inflation (TINFL)

Taux d'invst en

% du PIB (TINV)

Masse Monétaire

En milliard

De FC

 

CREDIT

A l’économie en Milliard

De FC

1986

4.7

30

32.8

15

223616.311

 

12 934.632

1987

2.7

29

99.5

14

455602.579

 

24759.763

1988

0.6

37

121.5

15

814947.696

 

23746.943

1989

-1.4

50

95.8

13

177730.285

 

16875.642

1990

-6.6

45

233.2

13

356582.803

 

31652.871

1991

-8.4

55

3644.9

0

820736.410

 

30948.742

1992

-10.5

55

2689.6

7

359479.577

 

34954.840

1993

-13.5

95

4651.7

2

369893.384

 

21850.960

1994

-3.9

145

9796.9

8

102071.290

 

32455.968

1995

0.7

125

370.3

10

308.100.288

 

21471.364

1996

-1.1

238

693

27

122382.680

 

11752.960

1997

-5.4

13

13.7

3

651461.000

 

32754.887

1998

-1.7

22

134.8

2

227849.000

 

33267.968

1999

-4.3

120

483.7

3

309170.000

 

21894.674

2000

-6.9

120

511.2

14

165588.300

 

12948.103

2001

-2.1

140

135.1

7

121308.000

 

13353.181

2002

3.5

24

15.8

7

124694.000

 

13951.854

2003

5.8

8

4.4

9

180696.000

 

19622.998

2004

6.6

14

9

12

103850.000

 

41653.869

2005

7.8

28.75

21.5

12

643975.000

 

63469.253

2006

5.6

40

18.2

15

221912.000

 

120780.458

2007

6.3

22.5

9.9

14

384620.000

 

197138.479

2008

5.9

40

27.6

11

382543.000

 

     475394.450

2009

2.8

70

53.4

15

502160.000

 

    686608.965

2010

7.2

22

9.8

19

466073.000

 

814985.930

2011

6.6

20

15.4

17

494006.000

 

962041.924

2012

7.2

4

2.7

21

509281.000

 

237796.652

2013

8.5

2

1.07

22

540316.000

 

228000.727

2014

2015

9.5

6.9

2

2

1

0.9

21

   20

474886.000

495696.000

 

224040.454

357145.635

 

Sources : Taux de croissance économique, le taux d’inflation, le taux directeur, la masse monétaire et le crédit : recueillies à partir des Rapports Annuels, des condensés statistiques et des bulletins mensuels et trimestriels de la BCC et le taux d’investissement à partir des statistiques de la Banque Mondiale. Le crédit à l’économie et la masse monétaire, de la période  de 1986 à 1997 ont été converti en Franc Congolais selon la parité de change fixé en 1997, pour que les données soient homogènes à une  même unité monétaire le Franc Congolais. (Parité de change en 1997 été  fixé 1$ pour 1.38 FC).

 

 

Tableau VI : Estimation VAR

 

 

Estimation Proc:

===============================

LS 1 2 TC TD TINVST TINFL LMM LCRED  @ C

 

VAR Model:

===============================

TC = C(1,1)*TC(-1) + C(1,2)*TC(-2) + C(1,3)*TD(-1) + C(1,4)*TD(-2) + C(1,5)*TINVST(-1) + C(1,6)*TINVST(-2) + C(1,7)*TINFL(-1) + C(1,8)*TINFL(-2) + C(1,9)*LMM(-1) + C(1,10)*LMM(-2) + C(1,11)*LCRED(-1) + C(1,12)*LCRED(-2) + C(1,13)

 

TD = C(2,1)*TC(-1) + C(2,2)*TC(-2) + C(2,3)*TD(-1) + C(2,4)*TD(-2) + C(2,5)*TINVST(-1) + C(2,6)*TINVST(-2) + C(2,7)*TINFL(-1) + C(2,8)*TINFL(-2) + C(2,9)*LMM(-1) + C(2,10)*LMM(-2) + C(2,11)*LCRED(-1) + C(2,12)*LCRED(-2) + C(2,13)

 

TINVST = C(3,1)*TC(-1) + C(3,2)*TC(-2) + C(3,3)*TD(-1) + C(3,4)*TD(-2) + C(3,5)*TINVST(-1) + C(3,6)*TINVST(-2) + C(3,7)*TINFL(-1) + C(3,8)*TINFL(-2) + C(3,9)*LMM(-1) + C(3,10)*LMM(-2) + C(3,11)*LCRED(-1) + C(3,12)*LCRED(-2) + C(3,13)

 

TINFL = C(4,1)*TC(-1) + C(4,2)*TC(-2) + C(4,3)*TD(-1) + C(4,4)*TD(-2) + C(4,5)*TINVST(-1) + C(4,6)*TINVST(-2) + C(4,7)*TINFL(-1) + C(4,8)*TINFL(-2) + C(4,9)*LMM(-1) + C(4,10)*LMM(-2) + C(4,11)*LCRED(-1) + C(4,12)*LCRED(-2) + C(4,13)

 

LMM = C(5,1)*TC(-1) + C(5,2)*TC(-2) + C(5,3)*TD(-1) + C(5,4)*TD(-2) + C(5,5)*TINVST(-1) + C(5,6)*TINVST(-2) + C(5,7)*TINFL(-1) + C(5,8)*TINFL(-2) + C(5,9)*LMM(-1) + C(5,10)*LMM(-2) + C(5,11)*LCRED(-1) + C(5,12)*LCRED(-2) + C(5,13)

 

LCRED = C(6,1)*TC(-1) + C(6,2)*TC(-2) + C(6,3)*TD(-1) + C(6,4)*TD(-2) + C(6,5)*TINVST(-1) + C(6,6)*TINVST(-2) + C(6,7)*TINFL(-1) + C(6,8)*TINFL(-2) + C(6,9)*LMM(-1) + C(6,10)*LMM(-2) + C(6,11)*LCRED(-1) + C(6,12)*LCRED(-2) + C(6,13)

 

VAR Model - Substituted Coefficients:

===============================

TC = 0.693100018701*TC(-1) + 0.131977189765*TC(-2) - 0.0246373099446*TD(-1) + 0.0206377840986*TD(-2) - 0.0984157345812*TINVST(-1) + 0.0518284094753*TINVST(-2) + 0.000892235869375*TINFL(-1) - 0.000541857391136*TINFL(-2) - 2.73241655912*LMM(-1) - 1.9156606991*LMM(-2) - 0.509910062284*LCRED(-1) + 2.18043152198*LCRED(-2) + 41.2781742068

 

TD =  - 1.67200496071*TC(-1) + 0.86668948522*TC(-2) + 0.203724340853*TD(-1) - 0.132649449865*TD(-2) - 2.45972743167*TINVST(-1) - 2.22132512609*TINVST(-2) - 0.00559631515799*TINFL(-1) + 0.0190710678718*TINFL(-2) + 6.86289634096*LMM(-1) + 7.55339584018*LMM(-2) - 2.88761995611*LCRED(-1) + 3.32803043939*LCRED(-2) - 89.8316618073

 

TINVST = 0.631052813211*TC(-1) + 0.779255570125*TC(-2) + 0.0264294002757*TD(-1) - 0.0102701856621*TD(-2) - 0.450629664118*TINVST(-1) + 0.163285857715*TINVST(-2) + 0.000456910196526*TINFL(-1) + 0.00187930233422*TINFL(-2) + 0.600429312155*LMM(-1) + 1.29580091943*LMM(-2) - 4.52939634838*LCRED(-1) + 5.18485254878*LCRED(-2) - 18.8142811681

 

TINFL =  - 485.602491723*TC(-1) - 18.2747029469*TC(-2) - 19.2391447436*TD(-1) - 21.9976957501*TD(-2) + 72.8502469518*TINVST(-1) + 58.0306502919*TINVST(-2) + 0.113246008718*TINFL(-1) + 0.19269429018*TINFL(-2) - 775.478902918*LMM(-1) - 1527.46712712*LMM(-2) + 90.7637241893*LCRED(-1) + 601.209604996*LCRED(-2) + 23272.2459788

 

LMM =  - 0.0789844556177*TC(-1) - 0.00220973878223*TC(-2) - 0.00223229825098*TD(-1) - 0.00478539104257*TD(-2) + 0.0653666836454*TINVST(-1) + 0.0230387587322*TINVST(-2) - 7.41820411096e-05*TINFL(-1) - 3.14283323339e-05*TINFL(-2) - 0.22380971894*LMM(-1) - 0.112599696181*LMM(-2) + 0.520818099368*LCRED(-1) - 0.348359866005*LCRED(-2) + 14.4376167258

 

LCRED =  - 0.014560790578*TC(-1) + 0.0544372474476*TC(-2) - 0.000320620688164*TD(-1) + 0.00038667088735*TD(-2) + 0.00756900340444*TINVST(-1) + 0.00344110813763*TINVST(-2) + 8.75958532518e-05*TINFL(-1) - 9.83942092498e-05*TINFL(-2) - 0.204315347327*LMM(-1) - 0.166385959738*LMM(-2) + 0.891962936867*LCRED(-1) + 0.00082277757667*LCRED(-2) + 5.79324261325

 

 

 Vector Autoregression Estimates

 

 

 

 

 Date: 07/17/16   Time: 13:43

 

 

 

 

 Sample (adjusted): 1988 2015

 

 

 

 

 Included observations: 28 after adjustments

 

 

 

 Standard errors in ( ) & t-statistics in [ ]

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

TC

TD

TINFL

TINVST

LMM

LCRED

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

TC(-1)

 0.939371

-2.298449

-355.4813

 0.500845

-0.074835

-0.010087

 

 (0.23476)

 (2.07684)

 (104.680)

 (0.24981)

 (0.03300)

 (0.02705)

 

[ 4.00150]

[-1.10671]

[-3.39589]

[ 2.00487]

[-2.26745]

[-0.37289]

 

 

 

 

 

 

 

TC(-2)

 0.044995

 0.284574

 32.06479

 0.433020

 0.135632

 0.061922

 

 (0.37684)

 (3.33383)

 (168.037)

 (0.40101)

 (0.05298)

 (0.04342)

 

[ 0.11940]

[ 0.08536]

[ 0.19082]

[ 1.07982]

[ 2.56010]

[ 1.42604]

 

 

 

 

 

 

 

TD(-1)

-0.003936

 0.146911

-9.449389

 0.024807

 0.004960

 0.001032

 

 (0.02016)

 (0.17831)

 (8.98769)

 (0.02145)

 (0.00283)

 (0.00232)

 

[-0.19525]

[ 0.82389]

[-1.05137]

[ 1.15659]

[ 1.75044]

[ 0.44424]

 

 

 

 

 

 

 

TD(-2)

 0.027185

-0.189392

-13.38617

-0.034281

-0.007155

-0.000670

 

 (0.01982)

 (0.17532)

 (8.83662)

 (0.02109)

 (0.00279)

 (0.00228)

 

[ 1.37182]

[-1.08028]

[-1.51485]

[-1.62558]

[-2.56812]

[-0.29357]

 

 

 

 

 

 

 

TINFL(-1)

 0.000644

-0.006016

 0.078637

 5.44E-06

 6.64E-05

 7.18E-05

 

 (0.00055)

 (0.00486)

 (0.24493)

 (0.00058)

 (7.7E-05)

 (6.3E-05)

 

[ 1.17248]

[-1.23809]

[ 0.32106]

[ 0.00930]

[ 0.85943]

[ 1.13493]

 

 

 

 

 

 

 

TINFL(-2)

-0.000357

 0.018744

 0.254812

 0.001955

 0.000157

-1.07E-05

 

 (0.00042)

 (0.00376)

 (0.18927)

 (0.00045)

 (6.0E-05)

 (4.9E-05)

 

[-0.84219]

[ 4.99165]

[ 1.34631]

[ 4.32898]

[ 2.63134]

[-0.21956]

 

 

 

 

 

 

 

TINVST(-1)

-0.080857

-2.103117

 36.64386

-0.269975

-0.039184

-0.006713

 

 (0.18956)

 (1.67704)

 (84.5289)

 (0.20172)

 (0.02665)

 (0.02184)

 

[-0.42654]

[-1.25406]

[ 0.43351]

[-1.33834]

[-1.47027]

[-0.30734]

 

 

 

 

 

 

 

TINVST(-2)

-0.004964

-2.206540

 29.14809

 0.227179

 0.066601

 0.004826

 

 (0.17750)

 (1.57027)

 (79.1473)

 (0.18888)

 (0.02495)

 (0.02045)

 

[-0.02797]

[-1.40520]

[ 0.36828]

[ 1.20276]

[ 2.66895]

[ 0.23597]

 

 

 

 

 

 

 

LMM(-1)

-1.421491

 5.238324

-235.0009

-0.379778

-0.156276

 0.073679

 

 (1.20692)

 (10.6774)

 (538.178)

 (1.28434)

 (0.16968)

 (0.13907)

 

[-1.17779]

[ 0.49060]

[-0.43666]

[-0.29570]

[-0.92101]

[ 0.52980]

 

 

 

 

 

 

 

LMM(-2)

-1.642411

 4.423585

-128.0586

-0.795169

-0.193104

 0.024929

 

 (1.18407)

 (10.4752)

 (527.990)

 (1.26002)

 (0.16647)

 (0.13644)

 

[-1.38709]

[ 0.42229]

[-0.24254]

[-0.63107]

[-1.16001]

[ 0.18271]

 

 

 

 

 

 

 

LCRED(-1)

 0.953803

 9.262250

 177.7217

-1.850492

-0.382284

 0.469804

 

 (2.14937)

 (19.0151)

 (958.428)

 (2.28724)

 (0.30218)

 (0.24767)

 

[ 0.44376]

[ 0.48710]

[ 0.18543]

[-0.80905]

[-1.26510]

[ 1.89691]

 

 

 

 

 

 

 

LCRED(-2)

 0.059918

 1.751064

 37.10229

 4.917311

-0.126285

 0.203141

 

 (2.12444)

 (18.7946)

 (947.313)

 (2.26072)

 (0.29867)

 (0.24480)

 

[ 0.02820]

[ 0.09317]

[ 0.03917]

[ 2.17511]

[-0.42282]

[ 0.82984]

 

 

 

 

 

 

 

C

 17.39563

-65.60684

 2728.059

-2.622376

 14.79456

 1.661082

 

 (18.4534)

 (163.254)

 (8228.57)

 (19.6371)

 (2.59434)

 (2.12635)

 

[ 0.94268]

[-0.40187]

[ 0.33154]

[-0.13354]

[ 5.70264]

[ 0.78119]

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 R-squared

 0.830661

 0.829745

 0.681882

 0.832779

 0.661208

 0.784844

 Adj. R-squared

 0.695189

 0.693541

 0.427388

 0.699002

 0.390175

 0.612719

 Sum sq. resids

 190.7032

 14925.61

 37918819

 215.9538

 3.769284

 2.532075

 S.E. equation

 3.565606

 31.54426

 1589.944

 3.794328

 0.501284

 0.410859

 F-statistic

 6.131635

 6.091919

 2.679362

 6.225143

 2.439580

 4.559739

 Log likelihood

-66.58947

-127.6311

-237.3928

-68.33032

-11.65581

-6.085962

 Akaike AIC

 5.684962

 10.04508

 17.88520

 5.809309

 1.761129

 1.363283

 Schwarz SC

 6.303486

 10.66360

 18.50373

 6.427832

 2.379653

 1.981807

 Mean dependent

 0.917857

 55.68750

 848.7846

 12.14286

 8.357075

 7.736561

 S.D. dependent

 6.458302

 56.98150

 2101.123

 6.915973

 0.641920

 0.660206

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 Determinant resid covariance (dof adj.)

 3.95E+09

 

 

 

 

 Determinant resid covariance

 93309411

 

 

 

 

 Log likelihood

-495.3017

 

 

 

 

 Akaike information criterion

 40.95012

 

 

 

 

 Schwarz criterion

 44.66126

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 


 Tableau VII TEST DE RACINES

 

 

 

Null Hypothesis: D(TC) has a unit root

 

Exogenous: None

 

 

Lag Length: 0 (Automatic based on AIC, MAXLAG=2)

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

t-Statistic

  Prob.*

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Augmented Dickey-Fuller test statistic

-4.500946

 0.0001

Test critical values:

1% level

 

-2.650145

 

 

5% level

 

-1.953381

 

 

10% level

 

-1.609798

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

*MacKinnon (1996) one-sided p-values.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Augmented Dickey-Fuller Test Equation

 

Dependent Variable: D(TC,2)

 

 

Method: Least Squares

 

 

Date: 07/17/16   Time: 14:02

 

 

Sample (adjusted): 1988 2015

 

 

Included observations: 28 after adjustments

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.  

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

D(TC(-1))

-0.861667

0.191441

-4.500946

0.0001

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

R-squared

0.428661

    Mean dependent var

-0.021429

Adjusted R-squared

0.428661

    S.D. dependent var

4.516501

S.E. of regression

3.413886

    Akaike info criterion

5.328641

Sum squared resid

314.6747

    Schwarz criterion

5.376219

Log likelihood

-73.60097

    Hannan-Quinn criter.

5.343186

Durbin-Watson stat

1.936457

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Null Hypothesis: D(TC) has a unit root

 

Exogenous: Constant, Linear Trend

 

Lag Length: 0 (Automatic based on AIC, MAXLAG=2)

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

t-Statistic

  Prob.*

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Augmented Dickey-Fuller test statistic

-4.384038

 0.0087

Test critical values:

1% level

 

-4.323979

 

 

5% level

 

-3.580623

 

 

10% level

 

-3.225334

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

*MacKinnon (1996) one-sided p-values.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Augmented Dickey-Fuller Test Equation

 

Dependent Variable: D(TC,2)

 

 

Method: Least Squares

 

 

Date: 07/17/16   Time: 14:03

 

 

Sample (adjusted): 1988 2015

 

 

Included observations: 28 after adjustments

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.  

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

D(TC(-1))

-0.891914

0.203446

-4.384038

0.0002

C

-0.643758

1.465826

-0.439178

0.6643

@TREND(1986)

0.050015

0.084768

0.590021

0.5605

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

R-squared

0.437309

    Mean dependent var

-0.021429

Adjusted R-squared

0.392294

    S.D. dependent var

4.516501

S.E. of regression

3.520861

    Akaike info criterion

5.456245

Sum squared resid

309.9115

    Schwarz criterion

5.598981

Log likelihood

-73.38743

    Hannan-Quinn criter.

5.499881

F-statistic

9.714695

    Durbin-Watson stat

1.919696

Prob(F-statistic)

0.000756

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Null Hypothesis: D(TC) has a unit root

 

Exogenous: Constant

 

 

Lag Length: 0 (Automatic based on AIC, MAXLAG=2)

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

t-Statistic

  Prob.*

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Augmented Dickey-Fuller test statistic

-4.424023

 0.0017

Test critical values:

1% level

 

-3.689194

 

 

5% level

 

-2.971853

 

 

10% level

 

-2.625121

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

*MacKinnon (1996) one-sided p-values.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Augmented Dickey-Fuller Test Equation

 

Dependent Variable: D(TC,2)

 

 

Method: Least Squares

 

 

Date: 07/17/16   Time: 14:04

 

 

Sample (adjusted): 1988 2015

 

 

Included observations: 28 after adjustments

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.  

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

D(TC(-1))

-0.863578

0.195202

-4.424023

0.0002

C

0.126613

0.657838

0.192469

0.8489

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

R-squared

0.429474

    Mean dependent var

-0.021429

Adjusted R-squared

0.407531

    S.D. dependent var

4.516501

S.E. of regression

3.476443

    Akaike info criterion

5.398645

Sum squared resid

314.2270

    Schwarz criterion

5.493803

Log likelihood

-73.58104

    Hannan-Quinn criter.

5.427736

F-statistic

19.57198

    Durbin-Watson stat

1.936194

Prob(F-statistic)

0.000154

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Null Hypothesis: TD has a unit root

 

Exogenous: None

 

 

Lag Length: 0 (Automatic based on AIC, MAXLAG=2)

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

t-Statistic

  Prob.*

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Augmented Dickey-Fuller test statistic

-2.130198

 0.0340

Test critical values:

1% level

 

-2.647120

 

 

5% level

 

-1.952910

 

 

10% level

 

-1.610011

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

*MacKinnon (1996) one-sided p-values.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Augmented Dickey-Fuller Test Equation

 

Dependent Variable: D(TD)

 

 

Method: Least Squares

 

 

Date: 07/17/16   Time: 14:05

 

 

Sample (adjusted): 1987 2015

 

 

Included observations: 29 after adjustments

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.  

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

TD(-1)

-0.276356

0.129733

-2.130198

0.0421

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

R-squared

0.139220

    Mean dependent var

-0.965517

Adjusted R-squared

0.139220

    S.D. dependent var

58.70130

S.E. of regression

54.46203

    Akaike info criterion

10.86676

Sum squared resid

83051.16

    Schwarz criterion

10.91391

Log likelihood

-156.5680

    Hannan-Quinn criter.

10.88153

Durbin-Watson stat

2.283100

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Null Hypothesis: TD has a unit root

 

Exogenous: Constant, Linear Trend

 

Lag Length: 0 (Automatic based on AIC, MAXLAG=2)

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

t-Statistic

  Prob.*

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Augmented Dickey-Fuller test statistic

-3.576311

 0.0498

Test critical values:

1% level

 

-4.309824

 

 

5% level

 

-3.574244

 

 

10% level

 

-3.221728

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

*MacKinnon (1996) one-sided p-values.

 

 

 

 

 

 

Null Hypothesis: TD has a unit root

 

Exogenous: Constant

 

 

Lag Length: 0 (Automatic based on AIC, MAXLAG=2)

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

t-Statistic

  Prob.*

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Augmented Dickey-Fuller test statistic

-3.138936

 0.0346

Test critical values:

1% level

 

-3.679322

 

 

5% level

 

-2.967767

 

 

10% level

 

-2.622989

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

*MacKinnon (1996) one-sided p-values.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Augmented Dickey-Fuller Test Equation

 

Dependent Variable: D(TD)

 

 

Method: Least Squares

 

 

Date: 07/17/16   Time: 14:06

 

 

Sample (adjusted): 1987 2015

 

 

Included observations: 29 after adjustments

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.  

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

TD(-1)

-0.547181

0.174321

-3.138936

0.0041

C

29.53040

13.58921

2.173076

0.0387

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

R-squared

0.267358

    Mean dependent var

-0.965517

Adjusted R-squared

0.240223

    S.D. dependent var

58.70130

S.E. of regression

51.16710

    Akaike info criterion

10.77454

Sum squared resid

70687.94

    Schwarz criterion

10.86884

Log likelihood

-154.2309

    Hannan-Quinn criter.

10.80407

F-statistic

9.852918

    Durbin-Watson stat

2.022043

Prob(F-statistic)

0.004076

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Date: 07/17/16   Time: 14:26

 

 

Sample (adjusted): 1987 2015

 

 

Included observations: 29 after adjustments

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.  

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

TINFL(-1)

-0.632306

0.178601

-3.540336

0.0015

C

1422.368

789.8822

1.800734

0.0834

@TREND(1986)

-60.16127

43.36707

-1.387257

0.1771